Prédateurs, sauveurs ou dupes ? - Ibrahim Warde

Le Monde diplomatique - Mai 2008, p. 189

" Faut-il accepter que les communistes ou les terroristes deviennent propriétaires des banques ? ", s'interroge Jim Cramer, analyste vedette de la chaîne financière câblée CNBC. Et le tonitruant commentateur de répondre : " N'importe qui ferait l'affaire, car nous sommes désespérés (1).

" L'entrée presque simultanée d'un certain nombre de fonds souverains - fonds gouvernementaux, presque toujours de pays dits " émergents " - dans le capital d'établissements financiers en difficulté a suscité des réactions diverses. Si les banques n'ont cessé de vanter les avantages que procurent des investisseurs " massifs, passifs et patients (2) " d'Asie et du Proche-Orient, les médias et les milieux politiques ont réagi avec un sentiment de résignation teinté d'inquiétude.

Le besoin de liquidités a balayé bien des réticences. Seuls les fonds souverains - investisseurs jusque-là fort discrets - étaient prêts à renflouer les géants de la finance en quasi-faillite. Le 27 novembre 2007, le fonds Abu Dhabi Investment Authority (ADIA), d'Abou Dhabi, se portait acquéreur de 4,9 % de Citigroup, première banque mondiale, pour 7,5 milliards de dollars (1 euro égale 1,60 dollar). Deux semaines plus tard, le fonds Government of Singapore Investment Corporation (GIC), de Singapour, injectait 10 milliards de dollars dans le groupe suisse UBS, dixième banque mondiale. Le 19 décembre, c'était au tour du fonds souverain chinois China Investment Corporation (CIC) d'acquérir 9,9 % du capital de la grande banque d'affaires Morgan Stanley, pour 10 milliards de dollars.

Les annonces simultanées de pertes imprévues et de financements inédits par les fonds souverains deviennent rituelles. Parfois, les mêmes institutions que l'on pouvait croire sauvées du désastre doivent à nouveau quémander des fonds. Ainsi, lorsque, le 24 décembre, le numéro un mondial du courtage Merrill Lynch annonce avoir reçu 4,4 milliards de dollars du fonds Temasek Holdings, de Singapour, ses problèmes de liquidités semblent réglés. Pourtant, le 15 janvier 2008, d'autres fonds souverains - dont ceux du Koweït et de Corée du Sud - y investissent 6,6 milliards de dollars. Le même jour, Citigroup annonce qu'à l'issue d'une levée de fonds supplémentaire de 12,5 milliards de dollars le fonds singapourien GIC et le Kuwait Investment Authority (KIA) koweïtien entrent dans son capital. Au total, en quelques semaines, plus de 60 milliards de dollars ont été investis par les fonds souverains dans le secteur financier occidental (3).

C'est le monde à l'envers. A l'heure de la mondialisation et de la " victoire des marchés ", ces fonds volent à la rescousse des plus grandes institutions financières occidentales. Pourtant, 2007 avait débuté sous les meilleurs auspices : les banques affichaient alors une belle santé, et de nombreux participants - tels les fonds spéculatifs ou de private equity, dont les stratégies sont fondées sur l'endettement facile - se préparaient à battre de nouveaux records. Mais l'année se termina dans la tourmente. Au printemps, le secteur dit des subprime (crédits hypothécaires à haut risque) connut ses premières difficultés, sans pour autant susciter de grandes appréhensions.

On parlait d'atterrissage en douceur, voire d'une nécessaire et salutaire " correction " dans le marché immobilier. La crise ne touchait alors que certains établissements spécialisés, et l'impact sur l'activité des grandes banques semblait négligeable. Mais, tout au long de l'été, les signes alarmants se multipliaient : le monde de la finance, qui pensait avoir dompté le risque, découvrait que les modèles ultrasophistiqués étaient en réalité fantaisistes ; des produits dérivés pourtant bien évalués par les agences de notation ne trouvaient plus preneurs ; et même les établissements les plus prestigieux n'étaient plus en mesure d'évaluer une part importante de leurs actifs (4).

Par ailleurs, les règles de la finance dérégulée enclenchaient un processus aux conséquences incalculables. En effet, les nouvelles normes comptables (5), censées assurer la stabilité et la transparence du système, ajoutaient à sa volatilité et à son opacité, créant du coup une crise de liquidité doublée d'une crise de confiance.

Il devenait clair que les produits dérivés, qui avaient permis au fil des ans d'engranger des bénéfices records, étaient en passe de devenir, pour reprendre l'expression de l'investisseur et première fortune du monde Warren Buffett, " des armes de destruction massives (6) ". Le " risque systémique " d'un effondrement de l'ensemble du système bancaire se précisait, et la possibilité d'une crise semblable à celle des années 1930 était évoquée avec insistance.

Dans ce contexte de panique généralisée, banques centrales, régulateurs et gouvernements ont dérogé à leurs principes, à leurs règles de fonctionnement et à leurs idéologies. Le 17 février, le ministre britannique des finances annonçait la nationalisation de la banque Northern Rock. Le 16 mars, la Réserve fédérale américaine (Fed) organisait le sauvetage de Bear Stearns, la cinquième banque d'affaires américaine, en fournissant à la banque JP Morgan Chase les fonds nécessaires pour reprendre l'établissement (lire " "Assistanat" public pour la banque JPMorgan "). Et, bien qu'ayant reconnu le rôle de l'abaissement des taux d'intérêt durant les années 2001-2006 dans l'alimentation de la bulle immobilière, la Fed, abandonnant son objectif de lutte contre l'inflation, décidait de réduire massivement les taux d'intérêt.

Quant au Congrès, il apportait un soutien sans faille à une politique de relance toute keynésienne, tandis que le gouvernement, pourtant acquis aux " solutions de marché ", multipliait les interventions ponctuelles pour soulager les institutions et les débiteurs les plus exposés à la débâcle immobilière. Face au spectre d'une récession et aux risques d'un effondrement du système financier, il fallait parer au plus pressé, quitte à convier les fonds souverains au sein de la " forteresse financière ".

Avant la crise des subprime, la plupart de ces fonds étaient loin d'être les bienvenus. Le système de " finance ceinte " était fondé sur une exclusion de fait : un peu comme dans ces villes où les privilégiés doivent être protégés de leur environnement chaotique, le club très fermé de la haute finance jouissait d'une grande liberté qui confinait à une autoréglementation de fait. Mais c'était au prix d'une grande vigilance face au monde extérieur (7).

En dépit des discours sur la libre entreprise, certains fleurons ne pouvaient être cédés à n'importe qui. En 2005, par exemple, l'acquisition par le groupe China National Offshore Oil Corporation (Cnooc) du pétrolier Unocal ne put être consommée. L'année suivante, la possibilité que Dubai Ports World prenne le contrôle des terminaux de transport dans six ports américains souleva un tollé. Les attitudes ont évolué au gré de l'aggravation de la crise financière.

Toutefois, lors des récentes acquisitions financières, les fonds souverains s'imposaient certaines contraintes (pas de représentation au sein des conseils d'administration ; non-dépassement de certains seuils - 10 % par exemple - au-delà desquels les régulateurs ont droit de regard). Mme Kristin Halvorsen, ministre des finances de la Norvège, dont le fonds souverain, estimé à 330 milliards de dollars, est le deuxième du monde après celui d'Abou Dhabi (voir tableau), résume le mieux l'ambivalence ressentie face à ce type de fonds : " Ils ne nous aiment pas, mais ils veulent notre argent (8). "

Les volte-face des dirigeants occidentaux prennent ici leur sens. Le 10 septembre 2007, à l'issue d'une réunion avec la chancelière allemande Angela Merkel, M. Nicolas Sarkozy souhaitait qu'une " attention particulière " soit accordée aux domaines dans lesquels la concurrence est " faussée par des fonds souverains ". Le 8 janvier 2008, le président français se montrait plus ferme encore : " Face à la montée en puissance de fonds spéculatifs extrêmement agressifs et des fonds souverains, qui n'obéissent à aucune logique économique, il n'est pas question que la France reste sans réagir. "

Pourtant, moins d'une semaine plus tard, lors de son voyage en Arabie saoudite, M. Sarkozy rectifiait le tir : " La France sera toujours ouverte aux fonds souverains dont les intentions sont sans ambiguïté, dont la gouvernance est transparente et dont le pays d'origine pratique la même ouverture à l'égard des capitaux étrangers. "

La contradiction sera résolue par l'adoption de codes éthiques. L'Organisation de coopération et de développement économiques (OCDE), le Fonds monétaire international (FMI), la Banque mondiale, et bien d'autres se sont déjà attelés à la tâche d'en élaborer. Le fonds ADIA, le plus important du monde, a pris les devants en publiant le sien. Deux principes, celui de la " transparence " (le fonds communiquera les chiffres concernant les sommes engagées, les destinataires des investissements, ainsi que ses objectifs) et celui de la " responsabilité ", sont censés rassurer. Pourtant, la transparence est à l'ordre du jour de la finance mondiale depuis au moins deux décennies - et on a vu ce qu'il est advenu. Quant au principe de responsabilité, il peut être interprété de manières diamétralement opposées. Comme on le verra plus loin, être un actionnaire responsable a souvent voulu dire (en tout cas quand il s'agissait de certains types d'actionnaires) ne pas se mêler de gestion. Or, le paradigme moderne de la gouvernance d'entreprise dit à peu près le contraire : l'actionnaire responsable est celui qui fait pression sur les gestionnaires pour qu'ils dégagent un maximum de " valeur " (9).

Une force de frappe de 3 000 milliards de dollars

Mais qui sont donc ces fonds souverains, dont la force de frappe financière est estimée à près de 3 000 milliards de dollars (une somme supérieure au produit national brut français), et que recherchent-ils ? Sont-ils des prédateurs, des sauveurs ou des dupes ? Au-delà du fait que leurs revenus sont propriété de l'Etat, ces fonds - auxquels il convient d'ajouter un certain nombre d'entreprises publiques ou quasi publiques - ont des caractéristiques, des ambitions et des modes de fonctionnement différents. S'ils inquiètent, c'est qu'ils portent en eux la possibilité de mélange des genres - celle d'user de leurs participations financières à des fins politiques et stratégiques, ou celle de passer du statut d'investisseur passif à celui de preneur de décisions, lesquelles pourraient prêter à conséquence.

Même s'ils n'ont fait la " une " des journaux que ces derniers mois, ils existent depuis plus d'une cinquantaine d'années. En 1953, le Koweït créait son Fonds de réserve pour les générations futures, le premier de ce que l'on n'appelait pas encore des fonds souverains. Rebaptisé Kuwait Investment Authority (KIA), ce fonds avait, au fil des ans, investi dans de grandes entreprises occidentales, parmi lesquelles l'allemand Daimler-Benz (en 1969) et le britannique British Petroleum (en 1984). Au dire de ses dirigeants, KIA s'est toujours comporté en actionnaire " responsable ", soucieux avant tout d'engranger les dividendes sans se mêler de stratégie (10). En 1990, lors de l'invasion du Koweït par l'Irak, le contrôle de KIA échappait de justesse au régime de Saddam Hussein. Il a fallu attendre la récente flambée des prix du pétrole pour que ce fonds, par ailleurs largement entamé par des malversations et de mauvais placements, redevienne un acteur important de l'économie mondiale.

C'est sur le même modèle de " fonds pour les générations futures " que les autres fonds souverains se sont constitués au sein des Etats exportateurs de pétrole et d'autres matières premières : Abou Dhabi, Qatar, Oman, Dubaï... D'autres appartiennent aux pays émergents d'Asie qui, grâce à leur forte croissance économique, ont dégagé d'importants excédents commerciaux qu'ils cherchent à faire fructifier : Singapour, Corée du Sud, Malaisie, Taïwan.

La Chine constitue à elle seule une catégorie à part, en raison de considérations à la fois politiques et économiques. Fort de ses gigantesques réserves de change (environ 1 500 milliards de dollars), le régime de Pékin a déjà, à plus d'une reprise, brandi l'" arme nucléaire financière " que représentent ces réserves (11). Dans le lourd contentieux qui l'oppose aux Etats-Unis (sur les questions de la monnaie et des exportations, des droits de l'homme, de la contrefaçon, etc.), la Chine est sans doute le seul pays à pouvoir faire usage de sa force de frappe financière à des fins politiques (12).

Le monde de la finance est sujet aux engouements, et depuis quelques mois les fonds souverains en sont sans conteste les grandes vedettes. Leur montée en puissance a créé beaucoup d'émules. En Russie, un " fonds pour les générations futures " a vu le jour le 1er février 2008. Le Japon, l'Inde et l'Arabie saoudite envisagent aussi de créer les leurs. Ces pays consacreraient une partie de leurs réserves de change et autres fonds publics qui privilégient les placements sûrs, tels que les bons du Trésor américains, à des placements qu'ils espèrent plus rémunérateurs. Comme pour les pays du Golfe durant les années 1970, et pour le Japon des années 1980, analystes financiers et médias extrapolent allègrement pour révéler qu'en 2015 les fonds souverains disposeront de 12 000 milliards de dollars (13). De quoi alimenter bien des scénarios-catastrophes... et aiguiser bien des appétits.

Dans leur rôle de nouvelles stars de la finance, les dirigeants des fonds souverains les plus " agressifs " (c'est-à-dire ceux qui recherchent les plus hauts rendements) ont été formés à la même école que les génies de la finance responsables de la débâcle actuelle (14). Les fonds spéculatifs et d'investissement les plus téméraires leur font une cour assidue et éhontée, soit pour les associer à de nouveaux paris aussi séduisants qu'hasardeux, soit (mais n'est-ce pas la même chose ?) pour qu'ils les aident à sortir de l'impasse.

Le grand tapage médiatique concerne surtout les risques potentiels encourus par les destinataires d'investissements plutôt que les conséquences dans les pays d'origine. Car si ces " fonds pour les générations futures " ont pour ambition de protéger l'épargne et de la faire fructifier, ils ont néanmoins, et en quelques semaines seulement, subi des moins-values spectaculaires. Depuis l'entrée du fonds GIC de Singapour dans son capital, l'Union des Banques suisses a perdu 55 % de sa valeur, tandis que le titre Citigroup a baissé de 40 % depuis l'entrée du fonds ADIA d'Abou Dhabi dans le sien. C'est cher payé pour prendre pied dans la " forteresse financière " (15).

Le cas de la Chine est plus révélateur encore d'ambitions déçues. En mai 2007, le régime de Pékin se portait acquéreur, pour 3 milliards de dollars, de 10 % du célèbre fonds d'investissement américain Blackstone. Peu de temps après sa création officielle le 29 septembre 2007, le fonds souverain CIC entreprenait, on l'a vu, de " sauver " la banque d'affaires Morgan Stanley.De son côté, la banque Citic, bras armé du gouvernement chinois (et assimilée à un fonds souverain), avait négocié des prises de participation croisées à hauteur de 1 milliard de dollars, assorties d'alliances stratégiques avec la banque d'affaires Bear Stearns (16). Depuis, Blackstone a perdu 60 % de sa valeur, Morgan Stanley, 26 %. Quant à Bear Stearns, rachetée pour une bouchée de pain par JP Morgan Chase, elle est devenue la victime la plus spectaculaire de la crise des subprime.

(1) Peter S. Goodman et Louise Story, " Foreigners buy stakes in the US at a record pace ", The New York Times, 20 janvier 2008.
(2) Henny Sender, " Silence not golden for sovereign funds ", Financial Times, Londres, 17 janvier 2008.
(3) Bob Davis, " Wanted : SWFs'money sans politics ", The Wall Street Journal, New York, 20 décembre 2007.
(4) Lire Frédéric Lordon, " Quand la finance prend le monde en otage " et " Crises financières, n'en tirer aucune leçon... ", Le Monde diplomatique, septembre 2007 et mars 2008, respectivement.
(5) Lire Jacques Richard, " Une comptabilité sur mesure pour les actionnaires ", Le Monde diplomatique, novembre 2005.
(6) Simon English, " Apocalypse is nigh, Buffett tells Berkshire faithful ", The Daily Telegraph, Londres, 3 mars 2003.
(7) Cf. à ce sujet Propagande impériale & guerre financière contre le terrorisme, op. cit., p. 203-216.
(8) Ashley Seager, " Sovereign funds defend themselves against calls for regulation ", The Guardian, Londres, 24 janvier 2008.
(9) Lire " Dow Jones, plus dure sera la chute ", Le Monde diplomatique, octobre 1999.
(10) Ashley Seager, " State investors deny political motivations ", The Guardian, 25 janvier 2008.
(11) Ambrose Evans-Pritchard, " China threatens "nuclear option" of dollar sales ", The Daily Telegraph, 10 août 2007.
(12) Lire " Le sort du dollar se joue à Pékin ", Le Monde diplomatique, mars 2005.
(13) Associated Press, " Sovereign funds under microscope in Davos, with calls for more transparency louder ", International Herald Tribune, Paris, 24 janvier 2008.
(14) Cf. Charles R. Morris, The Trillion Dollar Meltdown : Easy Money, High Rollers, and the Great Credit Crash, PublicAffairs, New York, 2008, p. 99-105.
(15) " Les investissements des fonds souverains ont fondu en quelques semaines ", Les Echos, Paris, 18 mars 2008.
(16) Rick Carew, Laura Santini et James T. Areddy, " Great Wall Street of China : Morgan deal underlines the new capital flow ", The Wall Street Journal, 20 décembre 2007.

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PHOTO : Gilles Sabrié