CRISE - Les derniers remparts - Benjamin Masse-Stamberger

L'Express, no. 3142 - économie crise, mercredi 21 septembre 2011, p. 88-90,92,94

Ralentissement de la croissance, tempête sur les marchés financiers : les Etats ont fait la preuve de leur impuissance. Désormais, l'économie mondiale - zone euro en tête - ne repose plus que sur les épaules des grands argentiers des banques centrales.

C'est le geste que tout le monde attendait. Ce jeudi 15 septembre, la concertation des principales banques centrales de la planète - américaine, européenne, japonaise, suisse et britannique - aboutissait à une décision qui a soulagé, temporairement au moins, des marchés au bord de la crise de nerfs : celle de fournir des dollars en quantité illimitée, jusqu'à la fin de l'année, aux établissements financiers. Le jour même de l'anniversaire de la chute de Lehman Brothers, les grands argentiers ont voulu démontrer qu'ils ne laisseraient pas, cette fois, le système bancaire s'effondrer. Ils ont de la sorte gagné un temps précieux, qui doit permettre aux Etats, en particulier dans la zone euro, de prendre les décisions nécessaires. Mais rien n'indique que les pays européens, perclus de dette et divisés - ainsi qu'ils l'ont encore montré les 16 et 17 septembre à Wroclaw, en Pologne - seront en mesure de prendre le relais à court ou à moyen terme. En attendant, les banques centrales se voient de facto confier une tâche titanesque : assurer la survie du système financier, et par extension celle de l'économie mondiale. Reste à savoir combien de temps Atlas pourra porter le ciel sur ses épaules...

Sauver le monde : la mission, au départ, ne faisait pas explicitement partie du cahier des charges des banquiers centraux. Leurs tâches : la stabilité des prix exclusivement, pour la Banque centrale européenne (BCE), tandis que le mandat de la Réserve fédérale américaine, la Fed, s'étend au soutien de la croissance. Dans les deux cas, les instruments privilégiés sont les taux d'intérêt : "C'est le levier principal pour contrôler l'inflation, explique Razvan Petica, chargé de l'activité banques centrales et fonds souverains chez Aurel BGC. Selon qu'ils sont plus ou moins élevés, ils encouragent ou découragent la création monétaire par les banques."

L'éclatement de la crise des subprimes a remis en question cette conception traditionnelle de l'activité des banques centrales : pour beaucoup, en menant une politique de taux bas afin de relancer la croissance - aux Etats-Unis en particulier - les grands argentiers ont contribué à gonfler des bulles (sur les valeurs technologiques au début des années 2000, ou l'immobilier jusqu'en 2007) qui, lorsqu'elles ont explosé, ont déstabilisé l'économie mondiale.

Les banquiers centraux ont-ils joué les pompiers pyromanes ? Certainement, selon Jacques de Larosière, ancien directeur général du Fonds monétaire international. Dans un article paru en 2010 dans la revue Commentaire, il constate : "Le fait qu'un grand nombre de banques centrales - en particulier la Réserve fédérale - aient permis aux taux d'intérêt réels de se situer autour de zéro pendant plusieurs années a accru l'expansion du crédit. (...) L'ampleur de la bulle du crédit aurait dû amener à se poser des questions sur l'adéquation des politiques monétaires." Et d'appeler, du coup, à ce que les banques centrales, en plus de surveiller l'inflation, se penchent sur le phénomène des bulles. Ce n'est pourtant guère la direction qu'elles ont prise, bien au contraire. A commencer par Ben Bernanke, patron de la Fed. Après la chute de Lehman Brothers, il s'est lancé dans des politiques dites "non conventionnelles" : pour sauver les banques, la Fed a racheté des milliers de milliards d'actifs toxiques ; pour relancer l'économie, elle a lancé une politique "d'assouplissement quantitatif" (1 000 milliards de dollars émis en 2008). Une pratique qui consiste, grosso modo, à faire tourner la planche à billets : en imprimant massivement des dollars, la Fed se donne les moyens d'acheter des titres que le Trésor peut ensuite émettre pour rembourser ses précédents emprunts. Avec, là encore, le risque de réveiller le dragon "inflation", et surtout de gonfler de nouvelles bulles : on les a d'ailleurs vues, après 2008, se former sur les marchés des pays émergents - dont certains, comme le Brésil, ont du coup, instauré un contrôle des entrées de capitaux - ou encore les matières premières, dont la flambée a entravé la reprise mondiale.

Des mesures peu orthodoxes, que la BCE, craignant le risque d'inflation, s'est longtemps refusée à suivre : l'ADN de l'institution francfortoise est en effet en grande partie hérité de la Bundesbank - Jean-Claude Trichet n'a-t-il pas été longtemps considéré outre-Rhin comme "plus allemand que les Allemands" ? Mais la crise de la zone euro est passée par là. Confrontée à l'impéritie d'Etats européens incapables de prendre les décisions qui s'imposent, la BCE s'est vue contrainte, à son tour, de prendre des mesures que nul n'aurait imaginées quelques années plus tôt. "Si on m'avait dit avant la crise financière jusqu'où nous serions capables d'aller pour éviter la paralysie de l'économie mondiale, avait d'ailleurs déclaré Jean-Claude Trichet en 2010, je ne l'aurais jamais cru."

Pour dévier la tornade financière de l'Espagne et de l'Italie, la BCE a dû annoncer, pendant l'été, le rachat pour près de 150 milliards d'euros d'obligations de pays européens en difficulté. "L'action de la BCE a permis d'éviter que l'augmentation des taux italiens et espagnols, entamée en juillet, ne devienne hors de contrôle, constate Bruno Cavalier, chef économiste chez Oddo Securities. Il faut rappeler qu'avec des taux à 10 %, les deux pays auraient été, comme la Grèce, insolvables." Certains, à Athènes, trouvent d'ailleurs passablement injuste que les poids lourds de la zone bénéficient d'une aide qui leur avait été refusée un an plus tôt.

La peur du retour de l'inflation paraît infondée

Mais c'est surtout à Berlin que ces mesures passent mal. Les faucons allemands, qui craignent comme la peste le retour de l'inflation, ont ainsi donné de la voix pour critiquer l'hérésie. "Je juge discutable, sur le plan légal, l'achat massif d'obligations de certains pays", a insisté le chef de l'Etat allemand, Christian Wulff, chrétien-démocrate comme Angela Merkel. Des déclarations qui, une fois n'est pas coutume, ont fait sortir de ses gonds Jean-Claude Trichet. "Si nous nous sommes engagés dans le programme de rachat de dette, a-t-il répliqué début septembre, c'est parce que les gouvernements en question ne se sont pas comportés correctement." Une réponse du berger à la bergère qui, selon certains, aurait précipité la démission du chef économiste de l'institution, Jürgen Stark, six mois après celle de son compatriote Axel Weber, représentant de la Bundes- bank.

Pour beaucoup, la crainte du retour massif de l'inflation est pourtant largement infondée. "Tout dépend de ce que les banques font des liquidités qui leur sont fournies, explique Jézabel Couppey-Soubeyran, professeur d'économie à l'université Paris I. Si elles les mettent en réserve, le processus dans son ensemble n'est pas inflationniste." Par ailleurs, beaucoup jugent très faible le "risque" de transmission de l'inflation aux salaires, compte tenu du fait que la hausse des rémunérations est limitée par la mondialisation, qui met en concurrence les salariés au niveau international.

Si les banques centrales sont ainsi contraintes de jouer les pompiers, c'est que les Etats de la zone euro tardent à adopter le plan du 21 juillet, qui fait du FESF une sorte de FMI européen. Lors de la réunion de Wroclaw, ils se sont à nouveau montrés incapables de surmonter leurs divisions. Pendant ce temps, la Grèce poursuit sa descente aux enfers à vitesse grand V : chacun sait, depuis de nombreux mois déjà, qu'elle sera contrainte de faire défaut sur sa dette. "Plus on reporte les décisions inévitables, et plus celles-ci seront dures à prendre", regrette Bruno Cavalier. D'autant que, compte tenu de la faiblesse de la croissance, d'autres pays risquent d'être dans l'impossibilité de rembourser l'intégralité de leur dette. "Il faudrait prendre de 60 à 70 % de pertes sur la dette grecque, mais aussi 25 % sur les dettes italienne ou espagnole, par exemple", diagnostique Euvariste Lefeuvre, chef économiste de Natixis aux Etats-Unis, et auteur de Sortir de l'euro ? Une idée dangereuse (éd. Eyrolles). Dans ce cas, les 440 milliards du FESF risquent bien de se révéler insuffisants. En attendant que cette quadrature du cercle soit résolue - en bien ou en mal - la BCE va continuer à tenir à bout de bras la zone euro, ses Etats et ses banques. Jusqu'à quand ? "En théorie, il n'y a pas de limite quantitative ou temporelle à l'action de soutien de la BCE, ajoute Euvariste Lefeuvre. Mais elle ne pourrait évidemment pas faire face à une situation de défaut généralisé." Jean-Claude Trichet, qui s'est récemment targué d'avoir assuré "de manière impeccable" la stabilité des prix, ne s'attendait pas à un tel scénario. Lui qui passera, fin octobre, le relais à l'Italien Mario Draghi aurait sans doute rêvé d'une fin de règne moins agitée...

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