Le cauchemar des marchés - David Victoroff

Valeurs Actuelles, no. 3898 - Jeudi 11 août 2011, p. 34

Crise Menace de récession, impuissance des États, doutes sur la pérennité de l'euro... Les facteurs d'incertitude s'accumulent, plongeant les investisseurs dans une crise de confiance.

Un vol de cygnes noirs s'est abattu sur l'économie mondiale. C'est ainsi que le philosophe et financier américain Nassim Nicholas Taleb désigne ces événements rarissimes qui viennent perturber le fonctionnement normal des marchés. Aucune stratégie de placement ne saurait rationnellement les intégrer tant ils sont, par nature, improbables. Le premier semestre de l'année 2011 a montré que ces oiseaux ne sont pas si rares : un tremblement de terre au Japon, suivi d'un tsunami et d'une catastrophe nucléaire précipite dans la récession la troisième économie mondiale. Une sécheresse inhabituelle dans plusieurs pays céréaliers pousse le prix des grains à la hausse, provoquant la famine dans les pays les plus fragiles et la colère face à l'inflation des prix des produits alimentaires ailleurs. Un printemps arabe aux conséquences incertaines fait chuter des dictatures réputées inamovibles et propulse le prix du pétrole brut vers des sommets inconnus depuis 2008. Pour couronner le tout, les deux premières économies du monde, les États-Unis et l'Union européenne, frôlent la faillite.

Dans ces conditions chaotiques, le plus surprenant est encore que les marchés aient tenu le coup jusqu'au début de l'été, en dépit d'une volatilité annonciatrice de tempêtes. Certes, l'économie mondiale avait affiché au second semestre 2010 et au début de cette année une reprise vigoureuse qui s'est traduite par quelques très beaux résultats d'entreprises. La longue marche des investissements dans les infrastructures en Chine s'est poursuivie, permettant au moteur de l'économie européenne, l'Allemagne, de battre des records à l'exportation. Même si, peu à peu, les effets des plans de relance mis en place un peu partout dans le monde à la suite de la déconfiture de Lehman Brothers s'estompaient, rien ne laissait présager la catastrophe boursière de ces derniers jours. Échaudés par une suite de déconvenues, les analystes du marché se laissaient néanmoins bercer par l'espoir d'une sortie de crise : le 1er juillet, le Cac 40, qui affiche 3 100 points au moment où nous écrivons, avait encore dépassé les 4 000 en séance, après avoir atteint 4 100 points début mai.

La perte de confiance a vraiment commencé en juillet, quand les investisseurs se sont définitivement convaincus que le plan accouché dans la douleur pour sauver la Grèce au printemps 2010 ne suffirait pas. Il faudra remettre au pot une somme équivalente, sans véritable espoir de voir un jour Athènes rembourser la totalité des sommes empruntées.

La mise à contribution des banques prévue par le plan de sauvetage du 21 juillet a brisé un tabou : les dettes souveraines en euros ne sont plus intangibles. Dès lors, tous les porteurs d'obligations libellées dans la devise européenne sont fondés à douter de la sécurité de leurs placements et les clients des banques s'interrogent sur leur capacité à faire face à des engagements garantis par des créances sur les États européens.

On se retrouve plongé dans le cauchemar de 2007 et 2008, après le déclenchement de la crise de subprimes, une ère de soupçon généralisé où chacun se méfie de l'autre. Qui est le plus endetté des États et des banques et qui sera le prochain à défaillir ? D'où les inquiétudes sur la dette italienne, qu'aucun fait nouveau ne justifie, sinon qu'elle est effectivement élevée et que la situation politique dans la Péninsule est incertaine.

Cette nouvelle crise européenne aurait suffit à elle seule à faire trembler les Bourses du monde entier. Il a fallu cependant que le psychodrame américain vienne rajouter au climat délétère. Pendant quelques jours, les investisseurs se sont demandés, sans trop y croire, si l'"hyperpuissance" n'allait pas tomber en cessation de paiement. Le vote, le 2 août, par le Sénat de l'accord a minima entre républicains et démocrates sur un programme d'économies budgétaires sans augmentations d'impôts a sonné avant tout comme une défaite du président Obama. Rien n'étant assuré au-delà de 2013, l'agence de notation Standard & Poor's a estimé nécessaire de dégrader de AAA à AA+ la note des emprunts à long terme américains.

Les effets de la perte par les États-Unis de la meilleure note possible chez au moins une des agences occidentales (l'agence chinoise avait déjà dégradé l'Amérique) sont encore à venir. Mais les marchés ont peur : si les plus forts et les plus beaux, ceux dont l'économie a dynamisé le monde depuis la fin de la Première Guerre mondiale par ses révolutions scientifiques et technologiques et dont les chercheurs collectionnent les prix Nobel n'ont plus la meilleure note, qu'en sera-t-il des autres ? Est-il par exemple raisonnable de penser que la France, plus petite, plus faible et proportionnellement plus endettée par rapport à son PIB que les États-Unis, pourra conserver longtemps son triple A ?

Statistiques décevantes sur l'activité et l'emploi Il ne s'agit pas seulement d'une question d'amour-propre : les emprunteurs réputés les plus sûrs bénéficient des taux les plus bas. Ce n'est d'ailleurs pas un hasard si ce sont eux les plus endettés. Si l'abaissement de leur note se traduisait par une augmentation des taux d'intérêts auxquels ils peuvent emprunter, ils éprouveraient encore plus de difficultés à rembourser et risqueraient de se trouver entraînés dans la spirale infernale du surendettement. Mais si, pour éviter de tomber dans ce piège, ils restreignent leur recours à l'emprunt, il leur faudra couper dans leurs dépenses budgétaires. Or, les dépenses publiques sont un important soutien à la croissance quand l'économie est en phase de convalescence. Le resserrement du crédit que pourrait entraîner une dégradation des notes souveraines plongerait l'économie mondiale dans la récession.

C'est d'ailleurs la plus grande crainte des marchés. La dégradation de la note américaine n'a pas entraîné immédiatement une hausse des taux des bons du Trésor en dollar qui restent, du fait des doutes sur l'euro, une valeur refuge. En revanche, les statistiques décevantes sur l'activité et l'emploi ont ravivé les craintes d'un double deep (rechute dans la récession après une reprise avortée). Cela s'est d'ailleurs traduit, à côté de la chute des actions, par un recul du cours du baril de pétrole.

Or, la croissance du PIB reste le meilleur moyen d'alléger en valeur relative le poids de la dette. Toute la méthode européenne de sauvetage à la petite semaine des pays les plus endettés sans mise au point d'une solution de fond revenait à tenter de gagner du temps en attendant une reprise qui, espérait-on, permettrait d'effacer les problèmes. Si la rechute a lieu, cette stratégie aura été vaine.

Le week-end dernier et en début de semaine, les autorités économiques et monétaires du monde se sont mobilisées pour tenter d'enrayer une panique boursière qui ne ferait que renforcer les risques de récession. Français et Allemands ont réaffirmé leur volonté de mettre en oeuvre le plan adopté le 21 juillet, qui renforce les moyens d'intervention du Fonds européen de stabilité financière (FESF), une ébauche de fonds monétaire européen. La Banque centrale européenne a fait savoir qu'elle poursuivrait ses achats de titres d'emprunt des pays les plus fragiles, laissant entendre qu'elle interviendrait sur les titres espagnols et italiens pour briser la spéculation en cours sur les dettes de ces deux pays. G7 et G20 se sont concertés tandis que tout laissait penser que la Réserve fédérale américaine allait de nouveau soutenir l'activité aux États-Unis en achetant des bons du Trésor (quantitative easing, dans le langage des financiers américains).

Échec des politiques pour sortir les États-Unis de la criseCe qui n'empêchait nullement les marchés de chuter à nouveau en début de semaine. Car faute d'annonces concrètes, les investisseurs avaient perdu confiance en la capacité des gouvernants à trouver des solutions pour sortir de la crise. Standard & Poor's explique la dégradation de la note des États-Unis par l'incapacité de leurs responsables politiques à s'entendre sur les solutions pour réduire la dette. Le marché a relevé l'impuissance de Barack Obama à faire prévaloir son point de vue. D'une manière générale, les solutions mises en oeuvres pour sortir les États-Unis de la crise commencée en 2008 ont échoué : le prix des logements est toujours aussi bas et l'endettement des particuliers toujours supérieur à leur patrimoine, empêchant un redémarrage de la consommation. Le chômage durable fait pour la première fois depuis la Seconde Guerre mondiale son apparition outre-Atlantique.

En Europe, c'est aussi l'image d'impuissance qui domine. La crise grecque du début juillet a mis une fois de plus en exergue les différences de point de vue entre une Allemagne intransigeante sur l'orthodoxie financière et une France plus souple, soucieuse de sauver l'euro à tout prix. Les divergences se font sentir jusqu'au sein du Conseil de gouverneurs de la BCE. La longueur des procédures de ratification de l'accord sur FESF laisse persister un doute sur sa finalisation, alors même qu'il faudrait déjà augmenter les fonds à sa disposition pour soutenir l'Italie et l'Espagne. Or, les marchés ne supportent pas l'incertitude et attendent un sursaut d'imagination, de volonté et de solidarité des grands de ce monde pour reprendre confiance. L'espoir suscité par les réunions du G20 l'an dernier et au printemps s'est estompé.

Encadré(s) :

Banques françaises Dans la tourmente
David Victoroff

Les derniers stress tests et les résultats semestriels montrent des banques françaises suffisamment capitalisées et bénéficiaires. Cependant, tous les établissements inscrivent dans leurs comptes semestriels le prix à payer pour sauver la Grèce : 850 millions d'euros pour le Crédit agricole, 534 millions pour BNP Paribas, 395 millions pour la Société générale. Le président de la Société générale, Frédéric Oudéa, a averti le marché que son objectif de 6 milliards de bénéfices pour 2012 serait « difficilement réalisable dans les délais prévus ». Pessimiste, il a expliqué : « Nous intégrons un changement potentiel sur les douze à dix-huit prochains mois de l'environnement macroéconomique mondial. » La crise des marchés aura plusieurs impacts sur les banques. Dans la crainte d'une nouvelle crise de liquidité, elles sont incitées à garder du cash, ce qui limite leur capacité de prêts. Leurs activités de marchés, très rentables, sont affectées par les hésitations des investisseurs et la volonté des grands groupes de conserver d'importantes trésoreries. Les contraintes réglementaires, notamment, l'obligation imposée par les normes Bâle III d'augmenter les capitaux propres pour couvrir les risques de crédit, limitent les capacités de prêts à l'économie. Enfin, la volonté des États de se désendetter fait peser sur les banques le risque de taxes nouvelles sur les transactions financières.

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