Bourses mondiales : le bilan de trois mois de très fortes turbulences

Les Echos, no. 21053 - Marchés, lundi 7 novembre 2011, p. 32

Toutes les grandes Bourses ont cédé du terrain depuis mi-juillet. L'Europe a été en première ligne, en particulier les valeurs cycliques et financières. Paris, par exemple, a dégringolé de 19 %. Les marchés émergents ont également beaucoup souffert. Seule Wall Street résiste un peu mieux.

Ni le G20, ni l'abandon du référendum grec sur l'euro, ni la baisse surprise des taux de la BCE n'y auront rien fait la semaine dernière. Le pessimisme ambiant continue de régner sur les places boursières. Malgré une belle hausse en octobre sur de nombreux marchés, la plupart des grands indices boursiers restent très en deçà de leur niveau d'avant l'été. Aucune des réunions et annonces depuis le premier plan sur la Grèce décidé le 21 juillet n'ont permis un véritable rebond durable. Depuis mi-juillet, les Bourses mondiales ont ainsi fondu de plus 3.300 milliards de dollars (1). Retour sur trois mois et demi de crise.

Tous les marchés sont affectés

Aucune des grandes Bourses mondiales n'a été épargnée par les turbulences européennes. Les marchés émergents ont lourdement souffert - en particulier l'Europe de l'Est et l'Asie : le MSCI « emerging markets » a dégringolé de 16 % depuis le 22 juillet. « Les pays émergents et, en particulier, la Chine sont entrés dans une nouvelle ère où les attentes de croissance (le principal facteur expliquant la surperformance de ces dernières années) ont été décevantes », souligne Alain Bokobza, responsable de l'allocation d'actifs globale chez Société Générale CIB. « Les émergents ont, en outre, pâti d'un phénomène d'aversion pour le risque et de leur plus grande sensibilité aux mouvements de marché », ajoute Philippe-Henri Burlisson, directeur des gestions fondamentales de Groupama AM.

Seuls les Etats-Unis se distinguent : le S&P 500 ne perd « que » 6,8 % depuis trois mois et demi. L'indice, qui a affiché en octobre sa plus forte progression mensuelle depuis 1991, a bénéficié de bonnes surprises sur le plan macroéconomique - même si elles ont été tempérées vendredi par le rapport mensuel sur l'emploi -et d'une saison des résultats plutôt faste : 70 % des 432 sociétés ayant communiqué leurs comptes trimestriels ont battu le consensus, selon Thomson Reuters.

L'Europe recule mais les écarts entre pays sont marqués

L'Euro Stoxx 50 a lâché 17,3 % depuis le 22 juillet. Sans surprise, Athènes est en première ligne (- 49,1 %). Mais, les pays centres de l'Europe ont aussi plongé : les Bourses de Paris et de Francfort ont cédé 18,7 % et 18,6 % depuis le 22 juillet, soit davantage que Madrid (- 14,5 %). La chute du CAC 40 avoisine donc celle de Milan (- 21,1 %), alors que l'endettement de l'Italie est actuellement au coeur des inquiétudes des marchés. « Les indices ayant un poids importants de financières - tel le CAC 40 -et de cycliques - le DAX -ont pâti de leur composition. En outre, l'Italie avait commencé à baisser un peu avant », précise Frédéric Buzaré, directeur de la gestion actions chez Dexia AM.

De leur côté, les principaux indices hors zone euro affichent également un repli sur la période, toutefois bien moins marqué. En monnaies locales, le Footsie 100 et le SMI ont cédé environ 6-7 %, bénéficiant, entre autres, de leur profil relativement défensif. « Londres affiche la meilleure performance rapportée en euros, alors que les investisseurs se sont reportés sur les pays hors de la tourmente », ajoute Alain Bokobza.

Les financières et les cycliques sont en première ligne

Cette période de turbulences a été caractérisée par une nette différenciation de performances entre les secteurs cycliques et financiers, d'une part, et les défensifs, d'une autre. « La crise a d'abord été financière, puis les inquiétudes se sont cristallisées au cours de l'été sur une possible récession et, plus récemment, sur le risque de "credit crunch" », rappelle Frédéric Buzaré.

Il n'y a donc rien d'étonnant que l'automobile, la banque et les minerais et métaux affichent les plus fortes baisses du Stoxx 600 depuis juillet. De même, au sein du CAC 40, Alcatel Lucent, Société Générale et Peugeot chutent de plus de 50 %. A l'inverse, la distribution ou encore le segment alimentation-boissons parviennent à limiter leurs reculs. Exception notable : les services aux collectivités ne jouent plus vraiment leur rôle « défensif ». « Le marché s'inquiète des politiques d'austérité avec de possibles hausses de fiscalité pour les "utilities". Sans compter les débats sur le nucléaire », explique Wilfrid Pham, directeur de la gestion actions de Natixis AM.

MARINA ALCARAZ

(1) Selon les calculs de S&P Indixes entre le 22 juillet et le 31 octobre.
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La Chine touchée par le ralentissement de l'économie mondiale - Aline Robert

La Tribune (France), no. 4819 - Économie | International, vendredi 30 septembre 2011, p. 10

Après avoir crû à un rythme de 10 % ces dernières années, l'économie devrait ralentir à 7 % voire à 5 % en 2016.

Deux chocs de demande extérieure menacent actuellement l'économie chinoise, ce qui pourrait se traduire par un ralentissement de son rythme de croissance. Le malaise de l'économie américaine pose un problème de débouché majeur pour les exportateurs chinois; mais les déboires des économies européennes étouffées par leur dette risquent également d'obscurcir l'horizon du " made in China ". La Bourse de Shangai reflète cette équation en enregistrant déjà une chute de 14 % sur le trimestre en cours. Une baisse liée au problème de la dette européenne si l'on en croit la presse chinoise, qui suit le sujet avec passion. Pour autant, le pays n'est pas prêt à voler au secours du Vieux Continent.

Le président du China Investment Corp, le fonds d'investissement souverain chinois, qui s'exprimait jeudi à l'occasion d'un congrès à Londres, l'a confirmé. " La Chine ne peut acheter de la dette risquée si les membres de la zone euro ne présentent pas une image claire des solutions apportées à leurs problèmes ", a-t-il argumenté. Pékin se montre prudent en matière d'investissements au regard de la conjoncture actuelle. " Mieux vaut laisser ralentir la croissance sans trop utiliser ses capacités de relance, pour éviter de chuter trop rapidement par la suite ", note Bei Xu, économiste chez Natixis.

Car le ralentissement conjoncturel auquel est confronté le pays - relatif, la croissance devrait atteindre 9,5 % selon le FMI cette année - s'inscrit dans une tendance de fond. Alors qu'une transition politique majeure s'annonce, puisque les leaders du Parti communiste, le président Hu Jintao et le Premier ministre Wen Jiabao doivent être remplacés d'ici un an, l'économie chinoise devra elle même s'adapter à une vraie mutation après sept ans de taux de croissance annuel supérieur à 10 %.

L'administration a révisé à la baisse - de 8 % à 7 % - ce taux dans son plan quinquennal (2011-2015). Mais selon l'agence Bloomberg, l'avenir de l'Empire du Milieu serait moins rutilant. Si l'on en croit les projections d'investisseurs qu'elle a interrogés, la croissance devrait plafonner à 5 % en 2016, ce qui pourrait ébranler la mécanique actuelle qui permet à cette économie de créer un nombre élevé d'emplois pour satisfaire la demande, et d'élargir régulièrement la taille de la classe moyenne. Ce mouvement ne devrait pas empêcher le pays de dépasser les États-Unis en 2016, selon l'économiste américain Angus Maddison, en terme de parité de pouvoir d'achat. En revanche, en terme de PIB, l'oncle Sam reste largement devant la république populaire. En 2010, il s'élevait à 14.500 milliards de dollars pour le premier contre 5.900 milliards de dollars pour la seconde.

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L'or chute de 10 % en trois jours, victime de son succès - Anne-Sophie Cathalia

Le Figaro, no. 20886 - Le Figaro Économie, mardi 27 septembre 2011, p. 29

Le métal jaune est dans le rouge. L'or, valeur refuge par excellence en temps de crise, semble dépossédé de ce rôle en faveur du dollar. Le billet vert était, hier, au plus haut depuis 8 mois face à l'euro. L'once d'or est retombée à 1 532,72 dollars en séance avant de remonter à 1 600 dollars. Elle a ainsi perdu 10 % depuis jeudi et 15 % en quinze jours. Son record historique du 6 septembre, à 1 921 dollars, semble bien loin. L'or n'avait pas dévissé aussi vigoureusement en trois jours depuis 28 ans. C'est un peu comme si les investisseurs, déboussolés par la crise des dettes souveraines et le spectre d'une récession, n'avaient, soudain, pas davantage confiance en l'or qu'en une autre matière première. « Il reste un métal à part, nuance David Wilson, responsable de la recherche métaux chez Société générale. Mais il pâtit de mouvements de vente de certains fonds et de l'incertitude économique mondiale. » De fait, les prises de bénéfices ont un impact. Des investisseurs, en particulier des fonds spéculatifs, sont tentés de liquider leurs positions, pour engranger des bénéfices et couvrir les pertes sur les marchés d'actions.

La correction après l'envolée

La remontée du billet vert pénalise les matières premières, or compris. Des courtiers préfèrent les placements en dollars et vendent leur or. Libellé en dollars, celui-ci devient plus cher pour les investisseurs munis d'autres devises. Même si le brutal décrochage de l'or a surpris, bien des analystes, dont Fitch, y voient avant tout une correction après une trop forte envolée. Reste que si l'or, volatil, est victime de son succès, il gagne encore plus de 12 % depuis le début de l'année. Et peut rebondir. « Cet actif, très liquide, est surtout victime de l'actuelle course aux liquidités des investisseurs, estime Raphaël Dubois, chez Edmond de Rothschild Asset Management. Il valait 300 dollars l'once il y a 11 ans, et reste, à 1 600 dollars, un actif à la fois intéressant et sous-détenu. »

En Chine et en Inde, des investisseurs auraient continué d'acheter de l'or ces derniers jours, soucieux de faire de bonnes affaires et de diversifier leurs actifs.

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Le ministre François Baroin fait la tournée des banques américaines à Wall Street

Le Monde - International, vendredi 23 septembre 2011, p. 4

Il y a le programme officiel, l'initiative de Nicolas Sarkozy pour la paix au Proche-Orient et la rencontre bilatérale avec Barack Obama, mercredi 21 septembre. Et puis l'agenda caché, le seul décisif, celui qui vise à sauver l'euro.

Ainsi, le ministre des finances, François Baroin, a fait discrètement mardi la tournée des banques et des fonds d'investissement américains à New York. Il a expliqué aux groupes Blackstone, Morgan Stanley, Citigroup et autre Citadel la stratégie de la France pour sauver la Grèce et l'euro, et tenté de rassurer sur la santé des banques françaises.

Bref, une tournée de Wall Street pour corriger l'effet désastreux laissé par son prédécesseur, Christine Lagarde, nommée entre-temps directrice générale du FMI, et qui a appelé à recapitaliser les banques européennes, jetant la suspicion sur les banques françaises. Pas tellement à tort, puisqu'elles avaient des problèmes de liquidités, notamment en dollars, en passe, selon l'Elysée, d'être résolus, et qu'elles vont renforcer leurs fonds propres plus rapidement que ne l'exigent les règles de Bâle III censées entrer en vigueur d'ici à 2019.

L'affaire était si sérieuse que Xavier Musca, le secrétaire général de l'Elysée et ordonnateur du sauvetage de l'euro, avait lui aussi traversé l'Atlantique pour trente-six heures. Mercredi matin, il rencontrait avec M. Baroin la presse économique américaine au cours d'un petit déjeuner. Ils ont ensuite participé à la réunion entre Nicolas Sarkozy et Barack Obama, en présence de Timothy Geithner, secrétaire au Trésor américain.

L'euro était aussi au menu. Devant les drapeaux américain et français - exceptionnellement, celui de l'Europe n'était pas dressé -, les deux dirigeants ont évoqué le sauvetage de la Grèce et le vote décisif du Bundestag allemand, le 29 septembre. M. Sarkozy veut éviter une défaillance de la Grèce, M. Obama une contagion si telle devait être l'issue de la crise. Tout peut arriver, alors que le monde traverse une crise jugée gravissime.

Dans ce contexte, les deux dirigeants ont évoqué le G20, qui réunira début novembre les principaux dirigeants de la planète. Mais l'échéance semble bien lointaine. Le leitmotiv de la réunion doit être la croissance mondiale, a expliqué M. Sarkozy. La croissance, mais pas la relance. Certes, le président a salué le plan de 447 milliards de dollars (330 milliards d'euros) de son homologue pour relancer l'économie. Mais ce qui est bon pour l'Amérique ne l'est pas pour le monde. Il est hors de question de se lancer dans une relance keynésienne de l'économie comme l'avait décidé le G20 de Washington, en novembre 2008, poussé par Nicolas Sarkozy, George Bush, le FMI de Dominique Strauss-Kahn et contre l'avis de l'Allemagne. Les Etats n'en ont plus les moyens.

" Nous ne pensons pas que nous sommes confrontés au risque d'une récession, a expliqué l'Elysée. Donc nous ne pensons pas qu'il faut mettre en place des politiques de relance, d'autant moins que la situation budgétaire et la situation de la dette des pays développés sont extrêmement fragiles. " L'idée est de rester sur une ligne de crête, entre consolidation budgétaire et volonté de ne pas casser la croissance... ni le moral des électeurs à quelques mois des élections, en France et aux Etats-Unis.

Dans ce contexte, à la veille d'une réunion des ministres des finances du G20, rien de plus pratique que d'en appeler aux émergents, dont la Chine, invités à augmenter leur consommation intérieure et leurs importations. M. Sarkozy a réitéré son souhait de voir le yuan devenir convertible, mais on est bien loin des propos du président qui voulait, il y a un an, refonder le système monétaire mondial, proposer un nouveau Bretton Woods sous sa présidence du G20. L'urgence est ailleurs. Il faut sauver l'euro.

Arnaud Leparmentier

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Les groupes du S&P 500 s'acheminent vers des bénéfices records

La Tribune (France), no. 4813 - Sur les marchés, jeudi 22 septembre 2011, p. 14

Les plus grosses capitalisations américaines ont engrangé plus de 200 milliards de dollars de profits au deuxième trimestre. Du jamais vu.

Les entreprises du S&P 500 semblent, à moins d'un revirement brutal de tendance, en bonne voie pour dépasser, cette année, leur dernier pic bénéficiaire de 2007. C'est du moins ce qu'il ressort des statistiques consolidées établies sur la base des dernières publications de résultats trimestriels des poids lourds de Wall Street.

Entre avril et juin 2011, ces derniers ont engrangé plus de 200 milliards de dollars de bénéfices nets et près de 230 milliards de dollars de résultats opérationnels. Un record historique qui contraste avec la morosité conjoncturelle ambiante. À cela deux raisons : d'un côté, la nette hausse de la contribution des pays émergents à la croissance des bénéfices au cours des cinq dernières années, de l'autre, l'effet des diminutions de coûts drastiques consécutives à la crise economico-financière de 2008. Pour autant, cette relative solidité financière affichée par les grandes entreprises américaines ne se reflète pas dans leurs cours de Bourse. Au contraire, actuellement, les prix des actions intègrent implicitement une croissance quasi-nulle des résultats en 2011. Et cela, alors que l'indice S&P 500 cote plus de 20 % en-dessous de son plus haut historique atteint le 9 octobre 2007 à 1.565,15 points. Cette situation est visiblement jugée opportune par les groupes, qui se reposent sur d'abondantes ressources pour acquérir leurs propres titres à moindre coût.

Ainsi fortes d'une trésorerie brute, elle-aussi historiquement élevée, de 976 milliards de dollars à fin juin, les sociétés du S&P 500 ont consacré, au cours du deuxième trimestre, une enveloppe de plus de 100 milliards de dollars à des rachats d'actions. Une première depuis le premier trimestre 2008. Malgré cela, les experts restent prudents.

Ralentissement économique

" Le secteur privé fait face à plusieurs obstacles qui doivent nous inciter à la prudence sur la poursuite de la croissance des profits. De nombreuses entreprises ont récemment exprimé leurs inquiétudes sur une menace de ralentissement économique global, ainsi que sur un possible resserrement fiscal en Chine ", nuance Edward Marrinan chez RBS. D'autres comme Kenneth Polcari, directeur général de ICAP Securities, ne voient pas forcément au travers de ces opérations de rachats de titres, un signal d'achat fort sur le compartiment des actions américaines.

" Au vu de la situation économique globale, je ne suis pas certain que les actions sont sous-évaluées, comme beaucoup le pensent. Nous ne pouvons pas le savoir avant la prochaine saison des résultats ", estime-t-il. Et d'ajouter : " Les investisseurs surveilleront davantage les prévisions que les chiffres du troisième trimestre, dont les estimations ont déjà été ajustées à la baisse à plusieurs reprises ".

Par Fabio Marquetty avec Jérôme Marin, à New York

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Le chinois Sany Heavy veut lever E2,4 mds à la Bourse de Hong Kong

Reuters économique - Lundi 19 septembre 2011 - 12:22:06 GMT

Le fabricant chinois de machines-outils Sany Heavy Industry veut lever 3,3 milliards de dollars (2,4 milliards d'euros) à la Bourse de Hong Kong.

Cette opération représenterait la seconde plus importante émission d'actions nouvelles de l'année sur cette place boursière, malgré les conditions difficiles du marché mondial.

La société, qui appartient à l'homme le plus riche de Chine, Liang Wengen, devrait fixer le prix de l'opération à entre 16,13 et 19,38 dollars de Hong Kong par action, soit une valorisation pouvant aller jusqu'à 25,97 milliards de dollars de Hong Kong (2,4 milliards d'euros).

Glencore , le géant suisse du négoce de matières premières, avait fait ses débuts boursiers officiels le 24 mai dernier à Londres et à Hong Kong, après avoir levé 10 milliards de dollars (7,3 milliards d'euros). (Elzio Barreto, Mehdi-Nicolas El Moueffak pour le service français, édité par Benoît Van Overstraeten)

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Le site chinois de e-commerce Jingdong veut entrer à Wall Street

Le Monde - Economie, mardi 13 septembre 2011, p. 16

Jingdong Mall, un détaillant chinois en ligne, compte sur son introduction à la Bourse de New York pour lever 5 milliards de dollars (3,45 milliards d'euros). Par sa vitesse et son ampleur, la croissance de cette société est certes alléchante. Mais il existe d'autres " Amazon version chinoise " - sans compter qu'Amazon est aussi présent en Chine. Et la concurrence n'est pas propice aux marges. De plus, les incertitudes qui pèsent sur les stars chinoises du Net risquent de freiner l'appétit des investisseurs. Les normes comptables et les droits à la propriété, entre autres, suscitent des interrogations.

L'inefficacité des réseaux de distribution classiques a renforcé l'attrait des ventes sur le Net. Les offres à bas coût plaisent aussi aux Chinois, sourcilleux en matière de prix. Les ventes en ligne ne représentent en Chine que 3 % du commerce de détail, ce qui ouvre des perspectives de croissance. Selon le cabinet Forrest Research, le montant total des ventes au détail devrait s'y élever à 285 milliards de dollars en 2014, contre 249 milliards aux Etats-Unis. De 2011 à 2012, celles de Jingdong devraient doubler à 10 milliards de dollars, prévoit SFG Research.

Mais la concurrence est rude, et Jingdong, qui vend un peu de tout - des livres jusqu'aux appareils électroniques - n'est pas le leader dans son secteur. Le pionnier, Taobao, qui appartient au groupe Alibaba, capte 69 % des ventes de détail en ligne, selon iResearch, contre 4 % pour Jingdong, installé sur la deuxième marche du podium, 0,8 % pour Vancl, un spécialiste de la vente de vêtements en ligne; Joyo, le site d'Amazon, se contente de quelques miettes.

Les intervenants de second rang doivent batailler sur les prix pour attirer les clients. Or, Jingdong est pénalisé par une faible différenciation des produits. Vancl en revanche, parce qu'il distribue sa propre marque de vêtements, a des marges plus confortables - le groupe espère que son entrée à la Bourse de New York en 2011 lui permettra de lever 1 milliard de dollars.

Le choix de la logistique

La priorité donnée par Jingdong à la logistique des commandes lui confère toutefois un avantage. Pour toute commande, le groupe offre une livraison gratuite. Installé à Pékin, il a ses propres sociétés de transport. Et les clients peuvent régler leurs achats en espèces ou par carte de crédit à la livraison. Dans un pays où la fiabilité des livraisons et des paiements en ligne n'est pas garantie, c'est un atout. Et la société, qui investit plus dans les infrastructures que ses rivaux, pense à construire plus de 300 entrepôts dans tout le pays.

Jingdong a donc d'excellentes raisons d'augmenter ses capitaux. Mais les investisseurs étrangers devront être rassurés pour les convaincre de placer leurs fonds dans cette société.

Wei Gu

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La Bourse de Hong Kong clôture en baisse de 4,21%

AFP Infos Economiques - Lundi 12 septembre 2011 - 10:08:18 GMT

La Bourse de Hong Kong a clôturé en forte baisse lundi de 4,21%, dans un marché inquiet de la crise des dettes souveraines dans la zone euro.

L'indice Hang Seng a cédé 836,09 points à 19.030,54 points, dans un volume d'échanges de 57,74 milliards de dollars de Hong Kong (5,45 milliards d'euros).

Ce niveau est le plus bas en 15 mois pour la place asiatique, et les analystes prévoient déjà que l'indice puisse bientôt descendre aux alentours de 18.800 points.

Les Bourses asiatiques ont toutes clôturé en nette baisse, avec par exemple un repli de 2,31% à Tokyo.

En Europe, les Bourses ont plongé dès l'ouverture, entraînées dans le rouge par les valeurs bancaires, alors que le G7 n'est pas parvenu à calmer les angoisses des marchés qui avaient déjà vécu une journée de panique vendredi.

Les investisseurs craignent que la Grèce ne soit pas en mesure de respecter ses engagements budgétaires, ce qui menacerait de faillite le pays et aggraverait la crise en Europe.

Le ministre allemand de l'Economie Philipp Rösler n'a d'ailleurs pas exclu une faillite ordonnée de la Grèce pour sauver l'euro.

Pendant le week-end, la Grèce a annoncé de nouvelles mesures pour réduire son déficit public d'environ 2 milliards d'euros supplémentaires, et tenté de rassurer ses bailleurs de fonds avant une semaine cruciale pour l'avenir du pays et la zone euro.

Ces incertitudes pèsent lourdement sur les valeurs bancaires, plombées par leur exposition à la dette souveraine mais également par des craintes sur leur solvabilité et leur financement.

A Hong Kong le poids lourd du secteur, HSBC, n'a pas non plus été épargné. Il a reculé de 5,5%, à 61,35 dollars de Hong Kong, soit son cours le plus bas depuis juillet 2009.

Les promoteurs ont également enregistré de fortes baisses, après la publication de faibles ventes immobilières en août en Chine. China Overseas Land a ainsi perdu 7,5% à 14,30 dollars de Hong Kong et China Resources Land 5,3% à 11,06 dollars de Hong Kong.

Cathay Pacific a également baissé de 5,2% à 14,46 dollars et l'exportateur Li & Fung a perdu 4,4% à 14,18 dollars de Hong Kong.

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ANALYSE - Pourquoi le risque de rechute inquiète aussi la Chine - Gabriel Grésillon

Les Echos, no. 21010 - Idées, mardi 6 septembre 2011, p. 16

L'économie chinoise peut-elle sauver le monde ? A l'heure où plane la menace d'une rechute généralisée, les yeux se tournent vers la deuxième économie mondiale. A peine secouée en 2008 et 2009, a-t-elle les moyens de réitérer son exploit d'alors et de confirmer son rôle de locomotive planétaire ?

On pourrait être tenté de répondre positivement. Qui peut nier que Pékin dispose toujours de la ressource financière qui l'a tiré d'affaire en 2009 ? C'est bien par un massif plan de relance que la Chine est alors parvenue à maintenir sa croissance à 8,7 %. Ce sont les 4.000 milliards de yuans (14 % du PIB !) injectés dans l'économie qui ont permis de faire oublier l'hécatombe du secteur exportateur. Et de redonner du travail aux millions de migrants désertant les provinces côtières sinistrées.

Aujourd'hui, en agrégeant tout le passif des administrations chinoises, on voit que la dette publique dépasse tout juste les 50 % du PIB. Ce sont, certes, 10 points de pourcentage de plus qu'avant la relance. Mais cela reste extrêmement confortable, comparé aux pays développés. Quant aux rentrées fiscales, elles ont été multipliées par plus de huit en dix ans, ce qui donne au régime une réelle force de frappe en cas de nécessité. Sur le papier, Pékin peut donc, à tout moment, débloquer un nouveau plan de relance en cas de choc violent.

Et pourtant, la Bourse de Shanghai a le blues. Hier, elle a très mal pris les mauvais chiffres du chômage aux Etats-Unis, atteignant son point le plus bas en quatorze mois. Car, en réalité, la probabilité d'une nouvelle perfusion de fonds publics semble faible. Deux ans après le plan de relance de Pékin, la Chine est encore en train d'en payer les effets pervers. Inondée de liquidités en 2009, elle peine à reprendre la main sur la circulation monétaire dans le pays : l'inflation dérape. Le Premier ministre, Wen Jiabao, répète inlassablement que la lutte contre la vie chère est son combat prioritaire. Et le pouvoir joint les gestes à la parole. La banque centrale ne cesse de serrer la vis depuis octobre 2010.

Mais, pour l'heure, l'efficacité de cette politique reste à démontrer. Ces derniers mois, la publication du chiffre d'une inflation toujours plus élevée a systématiquement donné lieu au même commentaire des économistes : cette fois, c'est la dernière. Le pic est atteint. Promis, la hausse des prix va s'assagir. Nous en étions, en juillet, à une appréciation moyenne des prix de 6,5 % sur un an - à comparer avec un objectif de 4 % sur l'année fixé par le gouvernement. Quand bien même le reflux tant attendu se serait enfin produit en août - ce que l'on saura dans trois jours -, il faut se rendre à l'évidence : il sera faible. L'inflation s'est désormais installée en Chine. Andy Rothman, l'économiste Chine du courtier CLSA, qui pourtant se singularise par son grand optimisme sur l'économie chinoise, le reconnaît d'ailleurs : « L'inflation est partie pour être plus élevée au cours des cinq prochaines années qu'auparavant. »

Qu'en déduire ? C'est là que les points de vue divergent. Il y a ceux, comme Andy Rothman, qui y voient un processus sain lié à la hausse du niveau de vie et des salaires. De fait, le salaire minimum a plus que doublé en dix ans, et cette tendance s'accélère, avec des hausses de salaires actuellement autour de 20 % sur douze mois. Quant au revenu moyen des ménages, même corrigé de l'inflation, il est en nette hausse : autour de 7 % par an dans les villes et de 12 % dans les campagnes. Alors que le monde entier reproche à la Chine le sous-développement de sa consommation des ménages, l'économiste de CLSA rétorque que la Chine connaît aujourd'hui « le scénario de consommation des ménages le plus impressionnant de la planète ». Les ventes de détail, l'année dernière, ont augmenté de 19 %.

Et puis il y a les autres. Peu audibles il y a un an, ils retrouvent de la voix. Leur hantise : que la Chine ait en partie perdu le contrôle de sa masse monétaire. D'après certaines estimations, le volume de prêts qui sera réellement accordé dans le pays cette année pourrait être le double du quota officiel. Lettres de crédit, prêts non déclarés octroyés par des entreprises ou par des particuliers, trusts et autres fonds de gestion de portefeuille sont autant de vannes par lesquelles le crédit continue d'affluer en échappant au contrôle de Pékin. Cela apparaît comme le symptôme de l'addiction de l'économie chinoise à l'investissement. Même si le secteur exportateur est d'une importance capitale au plan social (il fournit des emplois à des millions de travailleurs peu qualifiés), ce n'est pas lui, mais bien l'investissement, qui a généré près de la moitié de la croissance ces dernières années.

C'est un point faible du système : les dirigeants locaux utilisent massivement le levier de l'investissement. Sans même parler des pots-de-vin liés à ces activités, construire des routes, des ponts ou des bâtiments dope le PIB du territoire dont ils ont la charge et reste, pour eux, le meilleur accélérateur de carrière. Cela explique autant la vitesse à laquelle le pays du Milieu s'est développé que le mal qu'ont maintenant les autorités à calmer le jeu. Car l'utilité de ces infrastructures diminue tendanciellement. La Chine n'est plus ce pays où tout reste à construire.

Au moment où l'on découvre que le ministère des Chemins de fers a surinvesti dans les TGV, construisant à toute vitesse un gigantesque réseau que nul ne sait réellement rentabiliser, Pékin sait qu'il est urgent de freiner l'investissement. D'une part, son effet démultiplicateur sur l'économie diminue, et chacun s'interroge aujourd'hui sur le volume des dettes qui, un peu partout dans le pays, risquent de ne jamais être remboursées. D'autre part, il alimente l'inflation. Un nouveau plan de relance irait à l'encontre de cet impératif. Si le monde cale à nouveau, Pékin risque de se retrouver face à un délicat dilemme : subir un coup de frein douloureux ou impulser un stimulus dangereux.

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Un investisseur chinois veut créer un parc touristique géant en Islande

Huang Nubo, magnat de l'immobilier, veut acheter 300 kilomètres carrés de terrain pour y développer l'écotourisme. Un projet économiquement alléchant mais politiquement sensible.

Un parc d'attractions chinois pour sortir de la crise ? C'est le projet qu'a proposé l'investisseur chinois Huang Nubo aux autorités islandaises. Le rêve de ce patron chinois, classé au 161e rang des fortunes dans le pays par le magazine « Forbes », est simple : acheter 300 kilomètres carrés dans le nord-est de l'île pour y créer un club orienté vers l'écotourisme : randonnée, golf, VTT, survol de l'île seraient proposés à ses membres. Huang Nubo vise les 300.000 adhérents, dont la moitié de Chinois. Avec son budget prévisionnel de 200 millions de dollars investis sur cinq ans, il a de quoi faire réfléchir un pays qui a pris de plein fouet la crise financière internationale, dont trois des principales banques ont fait faillite, et qui vit aujourd'hui sous perfusion du FMI.

Des réactions ambivalentes

La demande a officiellement été faite auprès des autorités, qui se prononceront d'ici au 24 février 2012. Elle suscite toutefois des réactions ambivalentes. L'opportunité économique est indéniable. Le seul achat du terrain rapporterait 8,9 millions de dollars à l'Etat islandais. Kristin Arnadottir, l'ambassadeur d'Islande en Chine, y est manifestement sensible. « C'est la meilleure promotion de l'Islande que j'ai entendue depuis longtemps », a-t-elle affirmé. Mais l'idée de céder 0,3 % du territoire national à un ressortissant chinois fait grincer les dents de certains, dans un pays où il est normalement interdit de vendre la terre à toute personne extérieure à l'Union européenne. Le ministère de l'Intérieur a donc été saisi d'une demande d'exemption.

Se pose également la question des éventuelles arrière-pensées politiques du magnat chinois de l'immobilier et des parcs d'attractions. Celui-ci affiche sa passion pour le petit pays nordique, qu'il dit tenir de son amitié de trente ans pour un camarade d'université islandais. Il a notamment donné 1 million de dollars pour la création d'un festival de poésie liant la Chine et l'Islande - sa fortune personnelle représenterait environ 900 fois cette somme. Mais son passé d'officiel inquiète. Il n'a quitté ses fonctions au ministère de la Propagande chinois qu'au début des années 1990. La Chine cherche-t-elle à prendre pied sur une île stratégiquement située entre l'Europe et les Etats-Unis ? « Mon projet est purement commercial », a rétorqué devant la presse Huang Nubo, vendredi à Pékin, avant de moquer la réaction de frilosité de certains. « Comme la Chine possède maintenant un porte-avions, cela va faire penser aux gens qu'il va aller jusqu'en Islande », a-t-il plaisanté. De son côté, l'agence officielle chinoise Chine nouvelle, reprise par le « China Daily », citait un expert qui critique l'état d'esprit de l'Occident, selon lui inchangé depuis la guerre froide. « Il faudra du temps avant que les autres pays réalisent le rôle positif des investissements chinois », a prévenu Mei Xinyu, membre de l'Académie chinoise du commerce international et de la coopération économique.

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Pékin " clarifie " l'entrée en Bourse des sociétés Internet chinoises

Le Monde - Economie, mardi 6 septembre 2011, p. 17

Une nouvelle réglementation clarifie la manière dont la Chine traite des introductions en Bourse et des fusions et acquisitions. Depuis le 1er septembre, les investisseurs étrangers ne peuvent plus utiliser des structures, obscures et juridiquement floues, telles que les accords de contrôle, pour échapper à la vigilance des autorités. Résultat, les sociétés Internet de Chine continentale devront " évoluer " si elles souhaitent entrer en Bourse dans le pays, voire conserver leur permis d'exploitation sur le territoire national.

Le nouveau cadre réglementaire met fin à une décennie de silence officiel sur les entités qui permettaient aux entreprises privées chinoises de lever des capitaux à l'étranger. Les règles encadrant les rachats par des firmes étrangères sont destinées essentiellement à renforcer le contrôle de l'Etat sur des transactions susceptibles d'affecter la sécurité nationale, une notion très " large " en Chine qui peut englober les sociétés Internet.

Les nouvelles règles donnent à penser que Pékin adoptera une position plus stricte sur les accords concernant les entités à détenteurs de droits variables (variable interest entity, ou VIE). Ces structures ont vocation à utiliser des permis d'exploitation, souvent détenus par des citoyens chinois, par exemple le fondateur de l'entreprise ou un membre de sa famille. Elles donnent aux sociétés étrangères une grande influence sans qu'elles soient ouvertement propriétaires.

Des firmes comme Sina et Baidu se servaient de ce genre d'accords de contrôle pour donner aux actionnaires de sociétés cotées à l'étranger des droits contractuels sur des permis d'opérer en Chine et sur les revenus qui en sont tirés. Pékin n'a pas interdit catégoriquement cette pratique, mais les autorités la voient de plus en plus d'un mauvais oeil. D'autant plus que la Toile exerce une influence politique et économique considérable dans le pays.

Dans le pire des cas, ce durcissement risque de coûter aux entreprises Internet chinoises leurs précieux permis d'exploitation. Les autorités vont examiner à la loupe les opérations dans ce secteur, notamment la toute récente prise de participation par Sina dans le capital de la firme de vidéos en ligne Tudou. Les récentes passes d'armes entre Yahoo! et son partenaire chinois, le géant du commerce électronique Alibaba, sur leur système de paiement en ligne mettent en évidence les risques réglementaires encourus par les investisseurs étrangers en Chine.

Prudence

Les nouvelles règles rendront plus difficile pour ces sociétés le fait d'obtenir leur introduction en Bourse en Chine continentale. Baidu figure parmi celles qui se disent intéressées par une entrée sur le marché international de Shanghaï dès l'ouverture de celui-ci. Le groupe veut lever des capitaux et se faire mieux connaître dans le pays.

Mais, comme les groupes étrangers ne sont pas censés obtenir un permis d'opérer sur Internet en Chine, les firmes chinoises qui voudront être cotées dans le pays devront " racheter " leurs investisseurs étrangers, ce qui sera exorbitant. Les grands du Web en Chine doivent être très prudents.

Wei Gu

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Comptabilité : la pression monte sur les groupes chinois cotés à l'étranger

Les Echos, no. 21006 - Marchés, mercredi 31 août 2011, p. 25

L'étau se resserre autour des sociétés chinoises cotées sur les Bourses nord-américaines. Les soupçons portés sur la comptabilité présentée par certaines d'entre elles semblent plus fondés que jamais. Rien ne va plus, notamment, pour Sino-Forest, un groupe forestier chinois coté à Toronto. Vendredi, le régulateur dont il dépend, l'Ontario Securities Commission (OSC), a déclaré que les dirigeants du groupe « semblent avoir manqué de transparence sur une partie du résultat de la société et/ou exagéré la valeur de son stock de bois ». L'OSC a suspendu la cotation de Sino-Forest. Les titres avaient perdu 67 % de leur valeur depuis le début de la tourmente, le 2 juin dernier. Dimanche, le président de Sino-Forest, Allen Chan, a annoncé sa démission et trois employés ont été suspendus. Prenant acte de ce regain de défiance, Standard & Poor's a revu à la baisse sa note de Sino-Forest, pour la passer à CCC-, contre B auparavant. Devant « la probabilité accrue que les allégations de fraude soient confirmées », elle a annoncé qu'elle cesserait désormais de noter Sino-Forest.

Aux Etats-Unis, c'est Longtop, un groupe chinois de logiciels, qui est aujourd'hui dans le collimateur. La société, cotée à New York, estmise en cause par la Securities & Exchange Commission (SEC), qui envisage d'intenter une action légale contre Longtop. Une suspension de cotation semble envisagée. Là aussi, les chiffres présentés au public auraient été manipulés ces trois dernières années. Mais ce n'est que le 23 mai dernier, lorsque le cabinet d'audit Deloitte Touche Tohmatsu a subitement rompu son contrat avec Longtop, que les investisseurs ont commencé à s'inquiéter.

Des deux côtés du Pacifique, ces scandales embarrassent. Côté américain, difficile de ne pas s'étonner de la facilité avec laquelle les fraudeurs sont passés au travers des mailles du filet. Presque tous ont acquis des sociétés cotées sur le sol américain, coquilles vides qui leur ont permis de se coter eux-mêmes via un processus simplifié. En Chine, on redoute que la crédibilité des groupes chinois ne soit durablement pénalisée, dans un pays peu réputé pour la puissance de ses contre-pouvoirs.

GABRIEL GRESILLON

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Les investisseurs poussent l'or vers les 2 000 dollars - Alain Faujas

Le Monde - Economie, mercredi 24 août 2011, p. 16

L'once d'or a battu un nouveau record à Hongkong, mardi 23 août, en atteignant le niveau de 1 915,50 dollars, en raison d'une forte nervosité des marchés financiers. " Avec une nouvelle salve d'indicateurs macroéconomiques aux Etats-Unis cette semaine, la menace d'indicateurs en berne sur les commandes de biens durables ou le produit intérieur brut devrait probablement peser sur l'humeur des investisseurs ", a commenté lundi 22 août James Moore, analyste chez Fast Markets cité par l'AFP.

Le cours de l'or a progressé de près de 50 % depuis le début de l'année sous l'effet des inquiétudes concernant les dettes publiques américaines et européennes, mais aussi des craintes d'une reprise de l'inflation et d'une défiance à l'égard des monnaies. Tout a été prétexte à se tourner vers l'or : le séisme et le tsunami japonais du 11 mars, les révolutions arabes menaçant l'approvisionnement en pétrole, la mollesse confirmée des économies occidentales, l'annonce d'un ralentissement en Chine ou encore la dégradation de la note de la dette américaine.

Il est significatif de constater que l'accélération du renchérissement de l'or s'est produite au moment où les investisseurs ont commencé à manifester une aversion au risque en se dégageant des marchés boursiers et des marchés des matières premières, à la fin du mois d'avril. Ils ont préféré la liquidité, malgré les bonnes prévisions de résultats des entreprises. A la recherche de placements sûrs pour ces liquidités, ils ont donc misé en priorité sur les métaux précieux et sur les bons du Trésor américain.

Au deuxième trimestre 2011, la demande d'or a atteint 919,8 tonnes (+ 17 %) pour une valeur de 44,5 milliards de dollars (30 milliards d'euros), selon le World Gold Council (WGC). Une fois de plus, les marchés indien et chinois ont été déterminants : ils ont représenté à eux deux 52 % des achats de lingots et de pièces et 55 % de la demande de la joaillerie en raison de l'enrichissement accéléré de leurs classes moyennes. De nouvelles clientèles font en effet leur apparition, particulières en Asie et notamment en Indonésie et au Vietnam, où les taux d'inflation frisent ou dépassent les 10 %.

Les banques centrales ont aussi redécouvert les vertus de l'or. Une partie des 403,3 tonnes qui avaient été vendues par le Fonds monétaire international (FMI) à partir de 2009 pour redresser ses comptes avaient été acquises par les banques centrales d'Inde, de Maurice et du Sri Lanka. Cette diversification de leurs réserves se poursuit et les banques centrales ont acheté, au deuxième trimestre, 69,4 tonnes du métal précieux.

La préférence des particuliers pour les placements en or a été considérablement favorisée par la création, depuis trois ans, de produits financiers gagés sur ce métal. Il ne s'agit plus d'acheter des lingots ou des pièces, mais des parts d'un stock physique dont un ETF (Exchange Traded Fund) assure l'achat, la vente et la conservation. D'abord créés à Londres et à New York, ces fonds adossés à de tels stocks ont essaimé en Asie, achetant de plus en plus de métal précieux. Selon le WGC, en juillet 2008, le lancement du premier fonds avait cumulé 10 milliards de dollars; fin juin 2011, la valorisation s'est élevée à 428 milliards de dollars.

Demande industrielle

La demande industrielle a, certes, ralenti avec l'activité et ne progresse plus que de 2 % en rythme annuel, mais de 28 % en valeur (à 5,7 milliards de dollars). Avec une demande de 83,8 tonnes, c'est le secteur électronique qui se taille la plus grande part, car la demande pour les smartphones, les tablettes et les ebooks ne se dément pas, malgré le coup de frein donné par la paralysie des entreprises japonaises du secteur après le séisme.

Seule la demande pour les usages dentaires poursuit son irrésistible recul avec une diminution de 12 % en rythme annuel, en raison de l'usage de plus en plus répandu de produits de substitution qui sont moins onéreux, comme l'alliage cobalt-chrome, la porcelaine ou les résines.

Alain Faujas

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Le diamant, nouvelle valeur refuge - Marc Roche

Le Monde - Economie, mercredi 24 août 2011, p. 16

Diamonds are a girl's best friend ", chantait Marilyn Monroe dans Les hommes préfèrent les blondes (1953). Ces jours-ci, les précieuses gemmes sont aussi les meilleures amies des investisseurs : ceux qui cherchent un placement refuge, anonyme à l'achat comme à la vente, inaltérable et concentrant le maximum de valeur dans le minimum de poids, y trouvent leur compte.

Ainsi, le prix moyen d'une pierre d'un carat F d'un blanc exceptionnel a grimpé de 38 % au cours des douze derniers mois, sous l'effet conjugué de la tourmente boursière, de la crise de la zone euro, de la chute du dollar et de la montée de l'inflation. L'essor de la plus dure de toutes les pierres précieuses a permis au numéro un mondial, De Beers, de doubler ses profits au cours des six premiers mois de 2011. Le groupe Gem Diamonds, qui se concentre sur le haut de gamme, a décuplé ses bénéfices au premier semestre. Autre signe de l'engouement pour les pierres, la compagnie Rapaport, spécialisée dans les instruments financiers liés au négoce des joyaux de carbone, envisage de créer un grand fonds d'investissement diamantaire.

L'univers secret s'ouvre

Comme tous les métaux, le diamant profite d'une flambée de la demande et d'une raréfaction de l'offre. Les ventes de pierres taillées explosent en Chine et en Inde. Parallèlement, l'effet de l'arrêt des nouveaux investissements au cours de la crise, en 2009, se fait aujourd'hui sentir. Les mines s'épuisent. De Beers estime qu'à la fin de 2012 ses exploitations du cône sud de l'Afrique produiront à pleine capacité.

Mais à l'inverse du cuivre, soumis à des forces similaires, le diamant, comme l'or, est désormais un placement spéculatif très populaire auprès des investisseurs en quête d'avoirs tangibles.

Cet enthousiasme s'explique aussi par l'ouverture d'un univers secret, sous l'effet conjugué de la lutte contre le blanchiment, les " diamants de sang " et les positions dominantes. De surcroît, de nos jours, les ventes par Internet court-circuitent les intermédiaires attitrés, négociants, grossistes, courtiers ou bijoutiers.

Preuve que les lignes bougent dans ce monde de traditions et de conventions : pour la première fois de son histoire plus que centenaire, la De Beers a choisi un directeur général français, l'industriel Philippe Mellier, dépourvu en outre de toute expérience du secteur minier.

La prudence est toutefois de rigueur, préviennent bon nombre de conseillers financiers. Il n'existe pas de cours du diamant, puisqu'il n'y a pas deux pierres semblables. Poids, pureté, taille et couleur déterminent un prix moyen très aléatoire. La revente est difficile. D'énormes commissions peuvent " avaler " la plus-value éventuelle. Dans le passé, la vogue du diamant brut d'investissement a disparu aussi vite qu'elle était venue.

Les épargnants déçus auront au moins la consolation de pouvoir faire monter leurs pierres en une magnifique parure...

Marc Roche (Londres, correspondant)

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HISTOIRE - 1971 : Nixon garde son or

Valeurs Actuelles, no. 3898 - Série d'été, jeudi 11 août 2011, p. 37

Crises monétaires Avec la suspension de la convertibilité du dollar en or, il n'y a plus de frein physique à la création de monnaie et les États-Unis ont perdu toute obligation de rééquilibrer leurs comptes.

Le ton est solennel et la promesse grandiose, en ce 15 août 1971, au moment où Richard Nixon prend la parole à la télévision : « L'Amérique a aujourd'hui la meilleure occasion du siècle de réaliser deux de ses idéaux : garantir la paix pour toute une génération et créer une nouvelle prospérité sans guerre. [...] J'ai demandé au secrétaire au Trésor, John Connally, de suspendre temporairement la convertibilité du dollar en or... » La nouvelle, promettait le président des États-Unis, « ne nous fera gagner aucun ami parmi les traders ». Ce ne sont pas seulement les spéculateurs, mais les principaux partenaires commerciaux et alliés des États-Unis qui ont été surpris, et pour certains scandalisés, par cette décision. Pour la première fois depuis la guerre, la monnaie perdait toute référence à un support physique réputé neutre, incorruptible, intangible : l'or.

À vrai dire, le système de l'étalon-or avait été quasi abandonné au lendemain de la Première Guerre mondiale. Lors de la conférence de Gênes, en 1922, il avait été décidé que seules les devises des deux pays les plus puissants, la livre sterling britannique et le dollar américain, seraient convertibles en or. C'est le gold exchange standard ou étalon de change-or. Ce nouveau système de change avait volé en éclats lorsque, dans le sillage de la Grande Dépression, la livre sterling puis le dollar avaient été dévalués (voir notre article de la semaine dernière sur les années trente et le franc fort).

Avant la fin de la Seconde Guerre mondiale, le 22 juillet 1944, la conférence internationale de Bretton Woods jette les bases d'une nouvelle ère. L'Europe est anéantie et les États-Unis détiennent l'essentiel du stock d'or mondial. C'est donc le dollar qui sera le pivot du système monétaire inter national. Seule la monnaie américaine sera convertible en or, au prix de 35 dollars l'once. Les autres monnaies seront convertibles entre elles et auront une parité fixe vis-à-vis du dollar. La liquidité du système sera garantie par la création du Fonds monétaire international (FMI), qui pourra intervenir en cas de déséquilibre temporaire des balances des paiements en prêtant des dollars. Chaque pays disposera au FMI de droits de tirage spéciaux, eux-mêmes convertibles en or.

En 1945, toutes les richesses du monde sont aux États-Unis

Il ne serait venu à l'idée de personne, dans les premières années de l'après-guerre, de demander la conversion de ses dollars en or. Toutes les richesses du monde libre sont aux États-Unis. Ceux-ci, par le plan Marshall, contribuent massivement à la reconstruction de l'Europe occidentale. Les dollars affluent sur le vieux continent et repartent aux États-Unis en échange de biens d'équipement ou de consommation, ainsi que des armes, pour faire face à la menace soviétique.

Au milieu des années 1960, grâce à l'aide américaine, l'Europe et le Japon ont reconstruit leurs économies. Les exportations allemandes et surtout japonaises commencent à envahir les États-Unis, qui ne sont plus la seule usine du monde. Les Américains, grâce à la toute-puissance du dollar, investissent massivement à l'étranger, beaucoup plus que les étrangers n'investissent outre-Atlantique. La balance des paiements américaine est fortement déséquilibrée. Personne ne demandant la conversion des dollars en or, rien ne contraint les Américains à limiter l'émission de monnaie et ils peuvent continuer à dépenser sans rembourser leurs dettes.

Le président démocrate Lyndon Johnson a de grands projets sociaux : la promotion des droits civiques, l'aide médicale, l'aide aux chômeurs. C'est l'époque de la Great Society. Celle-ci coûte cher. Comme, simultanément, la guerre du Viêtnam s'intensifie, les démocrates doivent tout à la fois financer « la défense de la liberté à l'étranger et la lutte pour la croissance individuelle et la dignité chez nous », comme le proclame le président américain. Le "privilège du dollar" permet d'éviter de choisir entre le beurre et les canons.

Cependant, les Européens et les Japonais commencent à s'inquiéter devant l'amoncellement de leurs créances sur les États-Unis. Et si les Américains étaient incapables d'assurer la convertibilité de leur monnaie en or ? Conseillé par l'économiste Jacques Rueff, le général de Gaulle réclame le retour à l'étalon-or. Dans une conférence de presse, le 4 février 1965, il dénonce le fonctionnement du gold exchange standard : « Il ne paraît plus conforme aux réalités et, du coup, présente des inconvénients qui vont en s'alourdissant [...] Les monnaies des États d'Europe occidentale sont aujourd'hui restaurées, à tel point que le total des réserves d'or des Six équivaut aujourd'hui à celui des Américains. » Dès lors, pourquoi ces derniers bénéficieraient-ils encore du privilège exorbitant de pouvoir régler leurs importations dans leur propre monnaie tout en ayant la possibilité de s'emparer d'entreprises européennes en faisant fonctionner la planche à billets ? La France met en cause cette « facilité unilatérale » accordée aux États-Unis et commence à réclamer le remboursement des dollars en or.

Elle sera suivie très timidement par d'autres États. Les Britanniques restent les alliés inconditionnels de l'Amérique, tandis que les vaincus de 1945, l'Allemagne et le Japon, bien qu'inquiets du sort de leurs créances, comptent sur la protection de leur puissant vainqueur. La France, qui était si fière du rétablissement de sa monnaie, sera affaiblie par les événements de Mai 68, qui conduiront à la dévaluation de 1969.

Ce sont des considérations internes qui amèneront finalement le président Nixon, sur les conseils du futur président de la Réserve fédérale, Paul Volcker, à détacher le dollar de l'or, prenant le contre-pied des revendications françaises. En 1971, pour la première fois depuis la fin de la Seconde Guerre mondiale, la balance commerciale américaine est déficitaire. Le financement de la guerre du Viêtnam par l'émission sans retenue de dollars a provoqué l'inflation. Peu à peu, l'économie américaine perd de sa compétitivité par rapport à ses partenaires européens et japonais. Il s'agit de la restaurer tout en protégeant le stock d'or stratégique entreposé à Fort Knox. En détachant le dollar de l'or et en le faisant flotter par rapport aux autres monnaies, les Américains organisaient sa dévaluation de fait. Un contrôle temporaire des prix et des salaires complétait le dispositif pour rendre à nouveau les produits américains attrayants.

Les réactions indignées des Européens n'y changeront rien. « Le dollar est notre monnaie et votre problème », leur répondra John Connally. Les accords de la Jamaïque, en 1976, consacreront le nouveau système de taux de change flottants. L'Europe tentera d'organiser une certaine stabilité entre ses monnaies : le serpent monétaire, puis le Système monétaire européen, qui débouchera finalement sur l'euro, en 1999.

Quel jugement porter sur la décision américaine quarante ans après ? Pour les uns, c'est le casse du siècle, suite logique de l'abandon de l'étalon-or, à l'origine de tous les maux dont nous souffrons aujourd'hui : sans limite physique, la création débridée de monnaie a entretenu une succession de bulles spéculatives qui ont déstabilisé l'économie mondiale (lire les Faux-Monnayeurs, de Pierre Leconte, éditions François-Xavier de Guibert). C'est la dématérialisation totale de la monnaie qui a permis aux États de s'endetter comme ils le sont aujourd'hui, à commencer par les États-Unis (lire l'Empire des dettes, de William Bonner et Addison Wiggin, Les Belles Lettres).

A contrario, on peut dire que cette inflation de dettes aura permis de tenir la promesse de Nixon de prospérité pour une génération, même si des crises conjoncturelles l'ont passagèrement affectée. La dévaluation du dollar (l'or s'échange aujourd'hui à près de 1 700 dollars) aura permis de préserver le libre-échange, et d'éviter le retour au protectionnisme des années 1930. L'argent facile a financé la révolution technologique née dans la Silicon Valley. Et finalement, l'empire des dettes l'aura emporté sans coup férir sur ce que Reagan appelait "l'empire du mal", le communisme soviétique.

Pour l'Europe, les résultats sont moins évidents. Pour régler "son" problème du dollar, elle a créé l'euro. Les turbulences actuelles ne permettent pas encore de conclure au succès et le dollar reste la seule monnaie du monde, celle dans laquelle se paient pétrole, matières premières et hautes technologies.

David Victoroff

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HISTOIRE - Années 1930 : le "franc fort" envers et contre tout

Valeurs Actuelles, no. 3897 - Série d'été, jeudi 4 août 2011, p. 36

Crises monétaires La France confrontée à la Grande Dépression ne veut pas entendre parler de dévaluation. Elle y viendra, sous la pression, déjà, de la mondialisation.

Les exportateurs le savent bien, l'euro fort d'aujourd'hui ne constitue pas une aide sur les marchés internationaux. Bien au contraire, il fonctionne en France comme un frein plombant la compétitivité des entreprises, tandis que la sous-évaluation du yuan chinois joue un rôle exactement inverse en dopant les ventes des entreprises de l'empire du Milieu sur tous les marchés du monde. Alors que le déficit commercial enfle vertigineusement en France, des voix s'élèvent contre cette monnaie rigide dont on ne peut des serrer le carcan...

Dans les années 1930 aussi, le franc se voulait fort. À la mesure d'un pays qui portait beau : vainqueur de la Première Guerre mondiale, la France affichait l'armée de terre la plus forte du monde dans les années 1920. Elle disposait d'un vaste empire colonial et, en métropole, développait une vie scientifique et intellectuelle intense. Du reste, tous les milieux cultivés du monde s'exprimaient encore en français.

De quoi perdre de vue des faiblesses réelles : à la fin de ces mêmes années 1920, l'économie française est restée largement agricole et sa productivité stagne, l'empire colonial est coûteux et commence à s'éveiller de sa longue léthargie, la population, malgré l'immigration, vieillit. Les querelles politiques se succèdent. Mais la dévaluation de 80 % opérée par Raymond Poincaré en 1928 a partiellement rétabli la confiance et remis l'économie sur une trajectoire favorable. Après les séquelles de la Première Guerre mondiale, la France espère enfin voir venir le temps de l'expansion. En réalité, traversant à grande vitesse l'Atlantique - la mondialisation est déjà là - , c'est la Grande Dépression née du krach de 1929 qui accoste le vieux continent.

De boursière, la crise - et c'est ainsi qu'elle tourne à la catastrophe - devient financière et économique : le commerce mondial s'effondre, en volume comme en valeur. En 1931, par rapport à 1929, la production industrielle a baissé de 42 % en Allemagne, de 37 % aux États-Unis, de 23 % en France... Dans l'Hexagone, le chômage a fait son apparition - près de 200 000 chômeurs au début des années 1930 - et l'instabilité gouvernementale est extrême.

La Grande-Bretagne, qui souffrait déjà d'une livre surévaluée, décide, en septembre 1931, d'une forte dévaluation. Cette dépréciation se fait de façon échevelée, largement non maîtrisée, et elle précipite la France dans la crise en pénalisant brutalement sa compétitivité.

Quand le mouvement des dévaluations est enclenché, il est bien difficile de le freiner : à peine la France, en 1932, commençait-elle à surmonter la dépréciation de la livre qu'à son tour le dollar, le 19 avril 1933, est détaché de l'or. Le cours du dollar en francs tombe de 25,50 à cette date à 18,25 en juillet.

Pour la France, le coup est très dur; les prix des industriels français ont mécaniquement et soudainement augmenté de 25 à 30 % sur les marchés mondiaux ! Les déficits publics enflent à nouveau, tous les indices fléchissent, les gouvernements chutent les uns après les autres.

Que faire ? La seule idée de la dévaluation fait frémir d'horreur les politiciens français, toutes couleurs politiques confondues. « Pour les Français, explique Jean-Charles Asselain, historien de l'économie et professeur émérite à l'université de Bordeaux-IV, les dévaluations britannique et américaine étaient des actes déloyaux auxquels il n'était pas question de s'associer. »

Au-delà de cet aspect conjoncturel, l'idée prévalait qu'il n'était pas d'économie forte sans monnaie forte. On avait déjà parlé, avec grande tristesse, du "franc de quatre sous" en 1928 : ce n'était certes pas pour rogner encore la valeur de la monnaie nationale. « C'est tout simple, poursuit Jean-Charles Asselain, la dévaluation était une abomination, et, comme la Première Guerre mondiale,celle de 1928 devait rester la "der des ders" ! »

À l'appui, apparemment, de ces idées, les mouvements de capitaux effrayaient les Français : plus la panique enflait, plus l'anticipation d'une dévaluation se répandait, plus grandissait la tentation d'exporter les capitaux ! Dans une tentative désespérée de rassurer les possédants, les gouvernements s'épuisaient - en pure perte - en dénégations, jurant qu'il n'y aurait plus jamais, au grand jamais, de dévaluation.

Gaston Doumergue, chargé en 1934 de remettre de l'ordre dans la République en danger, après les émeutes du 6 février, fait donc le choix d'une politique déflationniste; les décrets-lois se succèdent, mettant en place réduction des effectifs des fonctionnaires, baisse des salaires nets, amputation des pensions des anciens combattants eux-mêmes. Mais c'est avec le gouvernement Laval, en juin 1935, que viendra « une déflation effective et rigoureuse ». Une trentaine de décrets-lois réduisent drastiquement les dépenses publiques, les salaires des fonctionnaires et diverses subventions tout en augmentant les impôts. Plusieurs centaines de textes du même acabit suivront ! « Toutes ces mesures, explique Jean-Charles Asselain, ont sans doute pu stabiliser le déficit budgétaire, mais elles ont aggravé la crise. La Grande-Bretagne, qui avait dévalué à temps et maintenu son activité commerciale au sein du Commonwealth, sortait de la crise. La France s'y enfonçait. »

Une dépréciation de 29 % du "franc Poincaré"L'arrivée au pouvoir du Front populaire n'arrange rien. Dès la victoire de la gauche aux élections législatives, les sorties de capitaux s'aggravent, d'autant plus que Léon Blum a commencé par refuser le contrôle des changes. Le mouvement qui s'enclenche ensuite est particulièrement vicieux : répondant à une demande sociale pressante, le gouvernement annule certains décrets-lois de ses prédécesseurs, augmente les salaires des fonctionnaires, incite le secteur privé, sans grand succès, à lui emboîter le pas et décide de la semaine de 40 heures et de la création des congés payés. « L'idée était que le pouvoir d'achat augmentant, la reprise de la production engendrerait une croissance des chiffres d'affaires compensant les hausses de salaires, explique Jean-Charles Asselain. On a péché par excès de volontarisme et par sous-estimation des conséquences inflationnistes d'une telle politique. »

Résultat : l'inflation annule les augmentations de salaire, supprimant toute amélioration du pouvoir d'achat. Toute la mécanique de relance est grippée. La productivité baisse en même temps que l'activité, et le chômage s'étend. Sur le plan international, l'élévation de barrières protectionnistes par la plupart des pays du monde, à la suite de l'effondrement du commerce mondial, constitue un facteur décisif d'aggravation de la situation.

Dans son discours d'investiture, le 4 juin 1936, Léon Blum a des accents martiaux : « Le pays n'a pas à attendre de nous, ni à redouter de nous, que nous couvrions, un beau matin, les murs des affiches blanches de la dévaluation », affirmait-il.

Ce refrain bien connu ne rassure personne : dans les semaines qui suivent, face à des mesures qui aggravent la panique, les billets de banque sont échangés contre de l'or, qui part à l'étranger...

Le 26 septembre, enfin convaincu de l'inéluctabilité de la dévaluation, le gouvernement du Front populaire annonce une dépréciation de 29 % du "franc Poincaré". Le bloc-or suit : le franc suisse est dévalué de 30 %, les Pays-Bas dévaluent également de 22 %, la Belgique l'avait déjà fait en 1935.

Mais il est bien tard. Malgré la reprise, l'inflation - les prix de détail augmentent de 26 % en un an ! - annule les avantages de la dévaluation qui a, du reste, été trop tardive, trop faible et présentée comme un simple « ajustement des monnaies ».

Après le départ de Léon Blum, une autre dévaluation suivra, et puis bien d'autres encore, le plus souvent vécues comme autant de défaites : au total, le franc a été dévalué dix-sept fois au cours du XXe siècle ! À la fin des années 1930, l'effigie de Marianne qui orne le franc a bien pâli. La situation politique est des plus confuses, la démographie toujours défavorable, les menaces internationales croissantes; c'est en bien faible posture, dans une position économique et morale très amoindrie, que la France affrontera la pire des tempêtes du siècle.

Christine Murris

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HISTOIRE - 1923 : l'hyperinflation, cauchemar allemand

Valeurs Actuelles, no. 3896 - Série d'été, jeudi 28 juillet 2011, p. 38

Crises monétaires Valse effrénée de la planche à billets, fuite des capitaux, ruine des épargnants : le traumatisme de cette année noire est toujours brûlant outre-Rhin.

La Banque centrale européenne (BCE) lutte sans relâche contre toute tentation inflationniste; on lui reproche parfois cette politique monétaire jugée exagérément rigide. C'est oublier que, pour cette héritière directe du modèle monétaire allemand, il est un traumatisme qui ne s'effacera pas de sitôt des mémoires, celui qu'a laissé l'hyperinflation - le mot est né à cette époque - de 1923.

Les descriptions de la vie quotidienne en Allemagne de cette année-là donnent la mesure d'un désordre monétaire porté à son paroxysme. « C'était une période, explique l'économiste André Orléan, où la hausse des prix était si rapide que le coût d'un repas variait entre le hors-d'oeuvre et le dessert. Les salaires étaient payés journellement et les grands magasins avaient créé des équipes spéciales dont le seul travail était de changer les étiquettes. Les cartes postales étaient de venues inutilisables car, comme on ne pouvait imprimer des timbres nouveaux au rythme de la hausse des prix, il devenait nécessaire, pour l'affranchissement, d'utiliser les timbres anciens en si grand nombre qu'ils recouvraient la totalité de la surface... »

À la fin d'octobre 1923, le papier nécessaire à la production des billets de la Reichsbank mobilisait 30 fabriques de papier livrant 133 imprimeries qui maintenaient en fonctionnement, nuit et jour, 1 783 presses à billets... Et tout cet effort ne suffisait pas à satisfaire la demande ! Une situation chaotique qui échappa durant plusieurs mois à tous les remèdes...

Comment avait-on pu en arriver là ? À cette crise monétaire, qui compte parmi celles qui furent le plus intensément étudiées, des causes multiples ont été identifiées.

La première, la plus indiscutable de toutes, tient au poids insupportable des réparations exigées par la France au lendemain de la Première Guerre mondiale. « L'Allemagne ne pouvait pas payer les 132 milliards de Marks-or de1914 exigés par les vainqueurs [dans le traité de Versailles] : il aurait fallu un excédent [commercial] énorme, pour un pays dont on ne voulait d'ailleurs pas acheter les marchandises... », explique Jean-Charles Asselain, historien de l'économie et professeur émérite à l'université Bordeaux-IV. L'Allemagne, qui connaît déjà des tendances inflationnistes, comme d'autres pays d'Europe centrale (Pologne, Autriche, Hongrie...), réclame alors un report des échéances pour prendre le temps de stabiliser la monnaie.

Le gouvernement français ne l'entend pas de cette oreille : le 11 janvier 1923, sur ordre de Raymond Poincaré, président du Conseil, les armées française et belge envahissent le bassin industriel de la Ruhr. Les troupes étrangères instaurent un régime d'occupation sévère. Le chancelier du Reich, Wilhelm Cuno, réplique en appelant à la résistance passive; les Allemands ne peuvent ni ne veulent plus rembourser.

Le mécanisme inflationniste s'accentue. « Le gouvernement allemand ayant déclaré la résistance passive, il ne veut pas comprimer la demande interne par une politique de déflation, qu'il lui aurait d'ailleurs été très difficile d'imposer. Il y a excès de la demande et donc élévation des prix. Il faut aussi remarquer que, dans un pays surendetté, l'inflation a une raison d'être fonctionnelle, puisqu'elle efface, à terme, la valeur de la dette en entraînant la dépréciation de la valeur réelle de la monnaie. Au début 1923, l'Allemagne n'a donc ni pu ni voulu juguler l'inflation », explique Jean-Charles Asselain.

Le processus s'entretient et se fortifie ensuite tout seul, par le biais d'un phénomène bien connu désormais : ce sont les anticipations autoréalisatrices. La prévision de la hausse alimente la hausse. Anticipations inflationnistes, perte de confiance, fuite des capitaux; la machine est emballée...

À ces explications purement économiques, certains historiens en ajoutent une autre, plus fondamentale, qui n'exclut d'ailleurs nullement les premières. Pour André Orléan, « c'est dans la légitimité chancelante de la Constitution de Weimar qu'il convient de rechercher les racines les plus significatives de l'inflation allemande. La faiblesse des gouvernements pèse d'un grand poids dans l'avènement de l'hyperinflation, ne serait-ce qu'en favorisant le recours à la planche à billets comme moyen d'acheter la paix sociale ».

L'effet obtenu est l'inverse de celui qui était recherché, tant la période est socialement et politiquement difficile, marquée par les menées subversives de l'opposition d'extrême droite, jusqu'à la tentative de putsch de Hitler, le 8novembre 1923, comme par l'agitation d'extrême gauche. On est en fait au bord de la guerre civile dans un pays où le nombre d'assassinats politiques - Rosa Luxemburg, Karl Liebknecht, Walter Rathenau... - donne la mesure des haines idéologiques. Causes et conséquences se mêlent ainsi en un ballet terrible : bien plus qu'une "simple" crise monétaire, l'hyperinflation a accompagné ou donné lieu à un chaos économique, politique et social que les Allemands n'ont jamais oublié, pas plus que les souffrances du quotidien : « La dépréciation accélérée du Mark conduisit les agriculteurs à refuser d'échanger leurs produits contre une monnaie sans valeur, poursuit André Orléan. Le sucre était devenu introuvable. La famine menaçait les villes... On assistait à une sorte de blocus intérieur. »

Le pays menacé de dislocation

En Rhénanie et dans la Ruhr, on rapporte une situation proche de l'anarchie, avec des combats entre fermiers et mineurs au chômage. Des hordes de gens mourant de faim vagabondent. Des autorités régionales tentent de créer leur propre monnaie, menaçant le pays de dislocation...

Paradoxalement, « et c'est peut-être là le fait le plus extraordinaire de la période, assure Jean-Charles Asselain, le gouvernement a finalement assaini la situation, presque tout seul, et presque du jour au lendemain ».

Avec le soutien britannique, le 20 novembre 1923, le gouvernement allemand instaure une monnaie de substitution, le Rentenmark. La seule crédibilité gouvernementale suffit à ce moment-là à assurer l'existence et le développement de cette monnaie émise en quantité restreinte et gagée sur les actifs allemands; en quelques jours, l'inflation est jugulée et le Rentenmark prend la place du Papiermark. « Le choix du taux de change a été arbitraire, explique Jean-Charles Asselain, mais il a été crédible, et donc accepté, puis il s'est autor enforcé. »

Dans l'Allemagne des premiers jours de 1924, pourtant, tout a changé. Les épargnants et tous ceux qui, possédant quelque bien, ont été obligés de le vendre contre une monnaie de singe, sont ruinés; c'est toute la société allemande et ses strates héritées des siècles passés qui s'en trouvent profondément modifiées.

L'onde de choc est, pour d'autres analystes, plus large encore. Sebastian Haffner, adolescent au moment des faits et auteur d'un livre de témoignage rédigé à la veille de la Seconde Guerre mondiale, considère que c'est dans cette période que le nazisme plonge ses racines : « Aucun peuple au monde n'a connu une expérience comparable à ce que fut celle des Allemands en 1923 », écrit-il dans son Histoire d'un Allemand, souvenirs 1914-1933. « Aucun n'a connu ces gigantesques et carnavalesques danses macabres, ces saturnales extravagantes et sans fin où se dévaluaient toutes les valeurs, et non seulement l'argent. De l'année 1923, l'Allemagne allait sortir mûre pour n'importe quelle aventure abracadabrante. Les racines psychologiques et politiques du nazisme sont plus profondes. Mais il doit à cette année folle ce qui fait sa démence actuelle. »

Lorsqu'en 2009, au plus fort de la crise, la chancelière Angela Merkel refusait de multiplier les plans de relance malgré les appels insistants du président Barack Obama, c'est à ce passé-là qu'elle songeait : hors de question, pour l'Allemagne, de laisser exploser les déficits publics en Europe, de risquer la flambée des prix et de voir fonctionner la planche à billets. Hors de question pour la Banque centrale européenne, en 2011, de renouer avec le laxisme monétaire, que ce soit pour la Grèce, pour l'Irlande ou pour le Portugal. Même si, paradoxe dont l'Histoire n'est au fond pas avare, c'est peut être aujourd'hui la déflation qui constitue la pire des menaces.

Christine Murris

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HISTOIRE - Les grandes crises monétaires

Valeurs Actuelles, no. 3895 - Série d'été, jeudi 21 juillet 2011, p. 38

Finance La crise de l'euro n'est pas la première du genre. Pendant six semaines, notre série d'été revient sur un siècle de dérapages des monnaies.

L'Europe affronte une crise de la dette sans précédent, qui met en jeu l'avenir de l'euro. Sauver la Grèce est bien plus qu'une affaire d'eurocrates et de banquiers. C'est permettre à un pays dont la civilisation antique est aux racines de notre culture de retrouver sa prospérité, mais aussi défendre un rêve, certains diront une utopie, l'unité politique du continent. Quand on parle monnaie, il est difficile de circonscrire le sujet au champ de l'économie. La monnaie est un étalon de valeur dans le temps et l'espace sur lequel sont fondés les échanges et l'épargne. C'est la mesure de la richesse nationale et de son activité. C'est aussi le symbole de la souveraineté étatique. Battre monnaie a toujours eu un caractère sacré lié à l'indépendance d'une nation et à la puissance du souverain. La fixation du taux de change d'une monnaie par rapport aux autres a toujours été une prérogative de la puissance publique. Son abandon aux lois du marché est souvent ressenti comme un signe d'impuissance.

Les pères fondateurs de l'Union européenne ont voulu l'édifier sur des solidarités concrètes afin de la rendre indissoluble : après le charbon, l'acier et l'atome, ce fut la monnaie, avant même qu'il y ait un État. En Allemagne aussi, la monnaie a précédé l'État : le deutsche Mark est né avant la République fédérale, l'unité monétaire autour de ce même deutsche Mark a devancé la réunification des deux Allemagnes; c'est dire l'importance de la monnaie, ciment de la solidarité d'un peuple, et la gravité des crises qui l'affectent. La valeur d'une monnaie reflète les rapports de force entre une zone économique et ses partenaires commerciaux. La capacité à faire de sa monnaie un instrument pour financer ses investissements, mais aussi sa défense, et conquérir des marchés est un facteur décisif de puissance.

La crise de l'euro est, a contrario, le signe de l'impuissance de l'Europe, de son absence de solidarité, de son incapacité à surmonter ses disparités intérieures et à imposer au monde une politique. Elle tend à démontrer, comme le diraient les économistes, que la zone euro n'est pas encore une zone monétaire optimale. À quelles conditions pourrait-elle le devenir, ou au contraire ne le sera-t-elle jamais ?

Pour le comprendre, il nous a paru utile de revenir sur quelques crises monétaires emblématiques du XXe siècle. À commencer par la crise allemande de l'hyperinflation, en 1923. Cette catastrophe illustre les effets dévastateurs que peut avoir la destruction d'une monnaie quand tout échappe à ceux qui sont censés la maîtriser. L'Allemagne sort de la Première Guerre mondiale vaincue. Ses institutions politiques ont vu leur légitimité ébranlée. L'empereur Guillaume II a abdiqué et la fragile République de Weimar a été secouée par la révolte spartakiste. Le tissu social est détruit. La souveraineté nationale est outragée par l'occupation de la Ruhr. La désagrégation de la monnaie est l'exact reflet de celle de la société et de la nation allemandes. Elle porte en elle les germes du nazisme. Mais c'est aussi cette crise qui fondera le dogme de la lutte contre l'inflation et de la monnaie forte, base de la politique de la Bundesbank puis de la Banque centrale européenne. Car, de l'inflation, les Allemands ont retenu que pouvaient sortir l'anéantissement non seulement de l'épargne mais aussi des valeurs humaines les plus fondamentales.

La crise monétaire des années trente est en quelque sorte l'antidote de l'expérience allemande. Elle montre comment une monnaie forte, sans rapport avec la situation économique réelle d'un pays comme la France, peut, elle aussi, porter en germe les menaces de désagrégation de la société. La France a gagné la Grande Guerre et en est ressortie avec la conviction d'être encore la première puissance du monde. Mais les sacrifices qu'elle a consentis pour la victoire ont été tels que cette conviction n'est qu'illusion. Elle souhaitera pourtant retrouver une monnaie forte, liée à l'or. Ce franc Poincaré, qui devait être sa fierté, sera vite une entrave à sa compétitivité. Pour le défendre au milieu de la grande crise commencée en 1929, il lui faudra entreprendre une politique de déflation qui la précipitera dans la récession. Alors que le Royaume-Uni puis les États-Unis dévaluent leur monnaie, elle s'accrochera, au sein d'un bloc européen de l'or, à défendre la parité de sa monnaie en or au détriment de sa compétitivité. Jusqu'à ce que l'inévitable se produise : le gouvernement du Front populaire, arrivé au pouvoir en 1936, sera contraint de dévaluer le franc. Un regain de compétitivité s'ensuivra, dont le pays profitera moins que prévu : la semaine de quarante heures et les congés payés réduiront l'offre. Jusqu'à ce que la menace de la guerre entraîne les assouplissements nécessaires. Mais le pays aborde les périls en position de faiblesse pour avoir trop longtemps voulu une monnaie forte.

Le 22 juillet 1944, la Seconde Guerre mondiale faisait encore rage. Mais les Alliés, parfaitement conscients des dégâts politiques engendrés par les désordres monétaires, signent les accords de Bretton Woods. Le système est fondé sur des parités de change fixes par rapport au dollar, dont la valeur est fixée par rapport à l'or au prix de 35 dollars l'once. Tout repose sur la capacité supposée des États-Unis à mener une politique d'émission compatible avec leurs réserves en or. À l'origine, nul ne songera à demander aux États-Unis de rembourser leurs dollars en or car le dollar, à lui seul, valait de l'or. Le plan Marshall financera la re construction de l'Europe occidentale et son réarmement pour faire face à la menace soviétique. L'abondance des dollars alimentera pendant près de trente ans une croissance sans précédent.

Ce n'est qu'avec la guerre du Viêtnam que le monde se rendra compte du privilège exorbitant dont dispose l'Amérique, celui de payer ses dettes avec une monnaie qu'elle peut émettre sans limite, puisque personne ne lui de mande de comptes. Le général de Gaulle commencera à réclamer le remboursement des dollars en or. Le 15 août 1971, face à la menace de voir fondre les réserves d'or de la Réserve fédérale, le président Richard Nixon suspendra la convertibilité du dollar. En 1973, c'est le système de taux de change fixes qui sera abandonné. Depuis, le monde vit dans un système de taux de change flottants. La crise du système de Bretton Woods pose la question de la nature de la monnaie : une monnaie peut-elle être entièrement dématérialisée, sans référence à un quelconque étalon ? Cette absence de référence concrète n'est-elle pas à l'origine des désordres actuels ?

La crise argentine, parabole des difficultés de l'euro

La dévaluation sauvage de la livre en 1992 sous les coups de boutoir du financier américain George Soros signe un phénomène relativement nouveau dans l'après-guerre : celui de la toute puissance des marchés financiers et de la spéculation internationale rendue plus forte par le développement de l'informatique et des télécommunications. Ce sont les prémices de la mondialisation, qui fait fi des souverainetés nationales et joue et gagne contre les États. La Grande-Bretagne, autrefois première puissance financière mondiale, doit s'incliner face à des agioteurs. Cette crise marquera aussi les dernières dévaluations sauvages en Europe et précipitera l'avènement de la monnaie unique, à l'écart de laquelle le Royaume-Uni restera.

La crise argentine peut servir de parabole aux difficultés actuelles de la zone euro. Pour sortir d'une hyperinflation du style de celle de 1923 en Allemagne, les Argentins décident en 1991 d'arrimer leur monnaie au dollar. Désormais, la monnaie argentine aura une parité fixe par rapport à la devise américaine. La politique de taux de change se décidera ailleurs qu'en Argentine, dans un pays qui ne se reconnaîtra aucune solidarité avec elle lorsque surviendront les difficultés. Mais comment en sortir quand toutes ses dettes sont libellées en dollars ? Au prix d'une dévaluation, d'un défaut de paiement et de la ruine de l'épargne nationale sous la férule du FMI.

David Victoroff

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Le cauchemar des marchés - David Victoroff

Valeurs Actuelles, no. 3898 - Jeudi 11 août 2011, p. 34

Crise Menace de récession, impuissance des États, doutes sur la pérennité de l'euro... Les facteurs d'incertitude s'accumulent, plongeant les investisseurs dans une crise de confiance.

Un vol de cygnes noirs s'est abattu sur l'économie mondiale. C'est ainsi que le philosophe et financier américain Nassim Nicholas Taleb désigne ces événements rarissimes qui viennent perturber le fonctionnement normal des marchés. Aucune stratégie de placement ne saurait rationnellement les intégrer tant ils sont, par nature, improbables. Le premier semestre de l'année 2011 a montré que ces oiseaux ne sont pas si rares : un tremblement de terre au Japon, suivi d'un tsunami et d'une catastrophe nucléaire précipite dans la récession la troisième économie mondiale. Une sécheresse inhabituelle dans plusieurs pays céréaliers pousse le prix des grains à la hausse, provoquant la famine dans les pays les plus fragiles et la colère face à l'inflation des prix des produits alimentaires ailleurs. Un printemps arabe aux conséquences incertaines fait chuter des dictatures réputées inamovibles et propulse le prix du pétrole brut vers des sommets inconnus depuis 2008. Pour couronner le tout, les deux premières économies du monde, les États-Unis et l'Union européenne, frôlent la faillite.

Dans ces conditions chaotiques, le plus surprenant est encore que les marchés aient tenu le coup jusqu'au début de l'été, en dépit d'une volatilité annonciatrice de tempêtes. Certes, l'économie mondiale avait affiché au second semestre 2010 et au début de cette année une reprise vigoureuse qui s'est traduite par quelques très beaux résultats d'entreprises. La longue marche des investissements dans les infrastructures en Chine s'est poursuivie, permettant au moteur de l'économie européenne, l'Allemagne, de battre des records à l'exportation. Même si, peu à peu, les effets des plans de relance mis en place un peu partout dans le monde à la suite de la déconfiture de Lehman Brothers s'estompaient, rien ne laissait présager la catastrophe boursière de ces derniers jours. Échaudés par une suite de déconvenues, les analystes du marché se laissaient néanmoins bercer par l'espoir d'une sortie de crise : le 1er juillet, le Cac 40, qui affiche 3 100 points au moment où nous écrivons, avait encore dépassé les 4 000 en séance, après avoir atteint 4 100 points début mai.

La perte de confiance a vraiment commencé en juillet, quand les investisseurs se sont définitivement convaincus que le plan accouché dans la douleur pour sauver la Grèce au printemps 2010 ne suffirait pas. Il faudra remettre au pot une somme équivalente, sans véritable espoir de voir un jour Athènes rembourser la totalité des sommes empruntées.

La mise à contribution des banques prévue par le plan de sauvetage du 21 juillet a brisé un tabou : les dettes souveraines en euros ne sont plus intangibles. Dès lors, tous les porteurs d'obligations libellées dans la devise européenne sont fondés à douter de la sécurité de leurs placements et les clients des banques s'interrogent sur leur capacité à faire face à des engagements garantis par des créances sur les États européens.

On se retrouve plongé dans le cauchemar de 2007 et 2008, après le déclenchement de la crise de subprimes, une ère de soupçon généralisé où chacun se méfie de l'autre. Qui est le plus endetté des États et des banques et qui sera le prochain à défaillir ? D'où les inquiétudes sur la dette italienne, qu'aucun fait nouveau ne justifie, sinon qu'elle est effectivement élevée et que la situation politique dans la Péninsule est incertaine.

Cette nouvelle crise européenne aurait suffit à elle seule à faire trembler les Bourses du monde entier. Il a fallu cependant que le psychodrame américain vienne rajouter au climat délétère. Pendant quelques jours, les investisseurs se sont demandés, sans trop y croire, si l'"hyperpuissance" n'allait pas tomber en cessation de paiement. Le vote, le 2 août, par le Sénat de l'accord a minima entre républicains et démocrates sur un programme d'économies budgétaires sans augmentations d'impôts a sonné avant tout comme une défaite du président Obama. Rien n'étant assuré au-delà de 2013, l'agence de notation Standard & Poor's a estimé nécessaire de dégrader de AAA à AA+ la note des emprunts à long terme américains.

Les effets de la perte par les États-Unis de la meilleure note possible chez au moins une des agences occidentales (l'agence chinoise avait déjà dégradé l'Amérique) sont encore à venir. Mais les marchés ont peur : si les plus forts et les plus beaux, ceux dont l'économie a dynamisé le monde depuis la fin de la Première Guerre mondiale par ses révolutions scientifiques et technologiques et dont les chercheurs collectionnent les prix Nobel n'ont plus la meilleure note, qu'en sera-t-il des autres ? Est-il par exemple raisonnable de penser que la France, plus petite, plus faible et proportionnellement plus endettée par rapport à son PIB que les États-Unis, pourra conserver longtemps son triple A ?

Statistiques décevantes sur l'activité et l'emploi Il ne s'agit pas seulement d'une question d'amour-propre : les emprunteurs réputés les plus sûrs bénéficient des taux les plus bas. Ce n'est d'ailleurs pas un hasard si ce sont eux les plus endettés. Si l'abaissement de leur note se traduisait par une augmentation des taux d'intérêts auxquels ils peuvent emprunter, ils éprouveraient encore plus de difficultés à rembourser et risqueraient de se trouver entraînés dans la spirale infernale du surendettement. Mais si, pour éviter de tomber dans ce piège, ils restreignent leur recours à l'emprunt, il leur faudra couper dans leurs dépenses budgétaires. Or, les dépenses publiques sont un important soutien à la croissance quand l'économie est en phase de convalescence. Le resserrement du crédit que pourrait entraîner une dégradation des notes souveraines plongerait l'économie mondiale dans la récession.

C'est d'ailleurs la plus grande crainte des marchés. La dégradation de la note américaine n'a pas entraîné immédiatement une hausse des taux des bons du Trésor en dollar qui restent, du fait des doutes sur l'euro, une valeur refuge. En revanche, les statistiques décevantes sur l'activité et l'emploi ont ravivé les craintes d'un double deep (rechute dans la récession après une reprise avortée). Cela s'est d'ailleurs traduit, à côté de la chute des actions, par un recul du cours du baril de pétrole.

Or, la croissance du PIB reste le meilleur moyen d'alléger en valeur relative le poids de la dette. Toute la méthode européenne de sauvetage à la petite semaine des pays les plus endettés sans mise au point d'une solution de fond revenait à tenter de gagner du temps en attendant une reprise qui, espérait-on, permettrait d'effacer les problèmes. Si la rechute a lieu, cette stratégie aura été vaine.

Le week-end dernier et en début de semaine, les autorités économiques et monétaires du monde se sont mobilisées pour tenter d'enrayer une panique boursière qui ne ferait que renforcer les risques de récession. Français et Allemands ont réaffirmé leur volonté de mettre en oeuvre le plan adopté le 21 juillet, qui renforce les moyens d'intervention du Fonds européen de stabilité financière (FESF), une ébauche de fonds monétaire européen. La Banque centrale européenne a fait savoir qu'elle poursuivrait ses achats de titres d'emprunt des pays les plus fragiles, laissant entendre qu'elle interviendrait sur les titres espagnols et italiens pour briser la spéculation en cours sur les dettes de ces deux pays. G7 et G20 se sont concertés tandis que tout laissait penser que la Réserve fédérale américaine allait de nouveau soutenir l'activité aux États-Unis en achetant des bons du Trésor (quantitative easing, dans le langage des financiers américains).

Échec des politiques pour sortir les États-Unis de la criseCe qui n'empêchait nullement les marchés de chuter à nouveau en début de semaine. Car faute d'annonces concrètes, les investisseurs avaient perdu confiance en la capacité des gouvernants à trouver des solutions pour sortir de la crise. Standard & Poor's explique la dégradation de la note des États-Unis par l'incapacité de leurs responsables politiques à s'entendre sur les solutions pour réduire la dette. Le marché a relevé l'impuissance de Barack Obama à faire prévaloir son point de vue. D'une manière générale, les solutions mises en oeuvres pour sortir les États-Unis de la crise commencée en 2008 ont échoué : le prix des logements est toujours aussi bas et l'endettement des particuliers toujours supérieur à leur patrimoine, empêchant un redémarrage de la consommation. Le chômage durable fait pour la première fois depuis la Seconde Guerre mondiale son apparition outre-Atlantique.

En Europe, c'est aussi l'image d'impuissance qui domine. La crise grecque du début juillet a mis une fois de plus en exergue les différences de point de vue entre une Allemagne intransigeante sur l'orthodoxie financière et une France plus souple, soucieuse de sauver l'euro à tout prix. Les divergences se font sentir jusqu'au sein du Conseil de gouverneurs de la BCE. La longueur des procédures de ratification de l'accord sur FESF laisse persister un doute sur sa finalisation, alors même qu'il faudrait déjà augmenter les fonds à sa disposition pour soutenir l'Italie et l'Espagne. Or, les marchés ne supportent pas l'incertitude et attendent un sursaut d'imagination, de volonté et de solidarité des grands de ce monde pour reprendre confiance. L'espoir suscité par les réunions du G20 l'an dernier et au printemps s'est estompé.

Encadré(s) :

Banques françaises Dans la tourmente
David Victoroff

Les derniers stress tests et les résultats semestriels montrent des banques françaises suffisamment capitalisées et bénéficiaires. Cependant, tous les établissements inscrivent dans leurs comptes semestriels le prix à payer pour sauver la Grèce : 850 millions d'euros pour le Crédit agricole, 534 millions pour BNP Paribas, 395 millions pour la Société générale. Le président de la Société générale, Frédéric Oudéa, a averti le marché que son objectif de 6 milliards de bénéfices pour 2012 serait « difficilement réalisable dans les délais prévus ». Pessimiste, il a expliqué : « Nous intégrons un changement potentiel sur les douze à dix-huit prochains mois de l'environnement macroéconomique mondial. » La crise des marchés aura plusieurs impacts sur les banques. Dans la crainte d'une nouvelle crise de liquidité, elles sont incitées à garder du cash, ce qui limite leur capacité de prêts. Leurs activités de marchés, très rentables, sont affectées par les hésitations des investisseurs et la volonté des grands groupes de conserver d'importantes trésoreries. Les contraintes réglementaires, notamment, l'obligation imposée par les normes Bâle III d'augmenter les capitaux propres pour couvrir les risques de crédit, limitent les capacités de prêts à l'économie. Enfin, la volonté des États de se désendetter fait peser sur les banques le risque de taxes nouvelles sur les transactions financières.

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DOSSIER - Cinq repères pour comprendre cette chute des Bourses

Les Echos, no. 20993 - Marchés, jeudi 11 août 2011, p. 20

Depuis deux semaines, les marchés financiers sont emportés dans la tourmente. Voici cinq chiffres ou symboles qui résument la catastrophe, sur fond de ralentissement économique et de crise de la dette aux Etats-Unis et en Europe.

1.797 $

Pour la première fois de son histoire, l'or a atteint 1.797 dollars l'once en séance, avant de revenir vers les 1.780 dollars. Le métal jaune joue plus que jamais son rôle de valeur refuge : il rassure aussi les investisseurs qui s'inquiètent d'un retour à un nouveau « quantitative easing » (QE3) aux Etats-Unis, alors que le risque de propagation de la crise des dettes souveraines est toujours menaçant en Europe. L'or a ainsi augmenté de près de 20 % depuis le 1er juillet 2011. Depuis 2000, il a gagné plus de 500 %, quand le CAC 40 a perdu près de 50 % de sa valeur. Où s'arrêtera cette ascension ? Si l'on prend en compte l'inflation, la « relique barbare » semble disposer d'une marge de progression. En prix réels, l'once avait en effet atteint l'équivalent de 2.250 dollars au début des années 1980, selon Thomson Reuters, soit 30 % de plus qu'aujourd'hui.

AA +

Ces deux lettres assorties d'un signe « + » renvoient à la note qu'a attribuée l'agence de notation financière Standard & Poor's (S&P) aux créances de long terme des Etats-Unis. Avant le vendredi 5 août, la première puissance économique mondiale bénéficiait encore d'un triple A, soit la meilleure note de crédit dans l'échelle définie par S&P.

En dégradant ainsi la note de long terme de la dette américaine, l'agence a voulu souligner les lacunes de l'accord signé le 2 août entre républicains et démocrates pour diminuer les déficits budgétaires de l'Etat fédéral et le poids de la dette. Cette seule décision a provoqué une vague de pessimisme sur les principales places boursières et suscité l'ire de la Chine, premier créancier des Etats-Unis. Les analystes de S&P ont laissé entendre par la suite que l'amélioration de la crédibilité financière du pays devrait au moins passer par la suppression des allégements fiscaux exceptionnels mis en place sous l'administration de l'ex-président George W. Bush.

- 21,85 %

Depuis le 22 juillet, le CAC 40 a perdu 21,85 %, pour terminer hier, à 3.002,99 points. Dans sa chute, l'indice de la Bourse de Paris a réalisé une série inédite de onze séances consécutives de baisse, tout comme le SMI en Suisse et désormais, depuis hier, le DAX allemand. Pendant cette quinzaine, les mauvaises nouvelles sont tombées jour après jour, n'offrant quasiment pas de répit aux investisseurs. Cela a commencé au lendemain du sommet européen, le 21 juillet, qui a mis sur pied un plan de sauvetage de la Grèce empêtrée avec sa dette, un plan qui a suscité beaucoup d'incertitudes. Et pour couronner le tout, la Grèce a vu sa note dégrader par Moody's. Les marchés ont alors débuté leur repli. Des grands groupes ont annoncé des résultats décevants et des perspectives sombres sur le second semestre, faisant craindre un ralentissement de l'activité sur la fin d'année. Puis les Etats-Unis ont publié des statistiques décevantes, notamment un PIB du deuxième trimestre inférieur aux attentes et un indice ISM manufacturier qui se rapproche dangereusement du seuil des 50 points, au-dessous duquel l'économie est considérée en contraction. Dans le même temps, les républicains et les démocrates ont joué avec les nerfs des opérateurs pour aboutir l'avant-veille de la date ultime à un accord autorisant un relèvement du plafond de la dette américaine. De ce côté-ci de l'Atlantique, l'Espagne et l'Italie ont été mis sous pression par les agences de notation. Leurs taux à 10 ans ont franchi les 6 %, avant que la BCE n'indique qu'elle allait racheter des titres de dette périphérique. Le bouquet fut la dégradation par Standard & Poor's de la note des Etats-Unis, « themselves », de AAA à AA+. Les déclarations de Barack Obama n'ont pas rassuré les marchés. Le communiqué de la Fed, mardi soir, un peu plus. Mais peu de temps. Désormais, le CAC est juste au-dessus de sa zone de soutien, comprise entre 2.950 et 3.000 points. Le S&P 500 également, entre 1.125 et 1.150 points. Dans ces conditions, alors que la volatilité est à son comble, les analystes techniques s'attendent à un rebond violent, mais pas de même ampleur que l'a été la chute.

48 pts

Ce nombre correspond au pic atteint lundi par le VIX, un indice boursier mesurant la volatilité sur les marchés financiers, surnommé l'« indice de la peur ». Il n'avait pas atteint ce seuil depuis le mois de mars 2009, soit quelques mois après la faillite de la banque américaine Lehman Brothers. Le lendemain, il chutait de près de 27 %, soit sa deuxième plus forte baisse en une journée depuis le 10 mai 2010, lors des prémices de la crise financière grecque.

Hier, il bondissait de quelque 20 % en fin de journée. Cette amplitude illustre l'extrême nervosité des investisseurs, dont l'appétit au risque change du tout au tout en fonction des annonces faites par les gouvernements et les banques centrales. Défini par le Chicago Board Options Exchange (CBOE), une Bourse américaine de dérivés, le VIX est une moyenne pondérée des options achetées sur le Standard & Poor's 500, un des trois grands indices actions à New York.

- 14,53 %

Si tous les secteurs sont en baisse depuis cinq séances, les secteurs financiers, automobiles et matières premières ont été le plus fortement touchés par la chute des Bourses européennes. Les banques européennes ont perdu 14,53 % ces cinq derniers jours, freinées par les inquiétudes concernant les dettes européennes. Parmi les plus fortes baisses, on compte la Société Générale, qui a perdu près de 25 % en cinq jours, ou Crédit Agricole SA (- 18,7 %). Les résultats semestriels décevants du secteur automobile et des services aux collectivités locales ont entraîné les Bourses à la baisse : - 16,75 % sur cinq séances pour l'un, - 13,37 % pour l'autre. Peugeot a perdu 17,13 % en cinq séances, Veolia Environnement s'est replié de 29,48 % sur la même période. Autre secteur en fort recul, celui des ressources et matériaux de base (- 15,49 %), handicapé par la baisse du cours des produits agricoles ou du cuivre.

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